segunda-feira, 23 de abril de 2018

Flattening nas Treasurys


O rendimento da Treasury (título do Tesouro dos Estados Unidos) de 10 anos voltou a subir forte nos últimos pregões, aproximando-se da red line (patamar psicológico de 3% ao ano). O mercado tem pavor da Treasury de 10 anos em 3% ao ano, pois o tapering surprise deixou muitos investidores traumatizados no passado.

Em 2013, quando o então presidente do FED (Federal Reserve – Banco Central dos Estados Unidos), Ben Bernanke, anunciou inesperadamente o plano de redução gradual dos programas de estímulos monetários (ou simplesmente tapering), os investidores entraram em pânico. Fugas de capitais atingiram várias praças financeiras, bolsas e moedas derreteram e as taxas de juros futuros saltaram.

O modus operandi, na época, estava mal acostumado com as injeções mensais bilionárias no Quantitative Easing e Operação Twist. O simples fato de que isso não iria acontecer mais no sistema jogou o rendimento da Treasury para 3%, o dobro da taxa praticada em 2012, forçando vários banqueiros centrais entrar em ação para acalmar a tensão no mercado.

No início de 2018, o rendimento da Treasury de 10 anos acelerou novamente e alcançou 2,94%, provocando aumento de volatilidade em várias praças financeiras mundiais. Os principais índices de Wall Street sofreram um duro movimento de sell-off no final do mês de janeiro.

O clima se acalmou no mercado em meados de fevereiro, quando a taxa de juros da Treasury de 10 anos parou de subir, marcou pico de curto prazo e começou a ceder. Com a Treasury invertendo a direção, alguns investidores aproveitaram para abrir compra, surfando o fechamento da curva, que chegou a bater em 2,73% no início deste mês.

Entretanto, quem entrou comprado na Treasury e não saiu rápido da posição, levou bull trap. Durante o mês de abril o rendimento voltou a subir, provocando desvalorização do título. Nos últimos dias, o movimento ascendente na taxa acelerou rapidamente, o que denuncia liquidação na correria (estopada de posições compradas recentemente abertas). Hoje a taxa de juros da Treasury de 10 anos fechou aos 2,98%, o maior nível desde janeiro de 2014.

O bull trap na Treasury deixou o mercado tenso novamente, pois sinaliza que há mais espaço para a taxa subir. Quanto maior o rendimento da Treasury, maior a atratividade em relação a outros ativos financeiros, inclusive de diferentes classes, espalhados mundo afora. A Treasury de 10 anos é referência para quase todas as tomadas de decisões no mercado financeiro. Portanto, quanto maior o prêmio na Treasury, menor a necessidade de buscar alternativas em outros ativos.

Seria “bom” se fosse apenas esse o temor no radar dos players de mercado. Pior do que a nova abertura nas Treasurys de 10 anos é o movimento de flattening. Gestores de Wall Street estão sempre de olho entre o spread da Treasury de 2 anos com a Treasury de 10 anos, simplesmente porque todas as recessões ocorridas desde 1960 foram precedidas por inversão na curva, ou seja, taxa de juros de 2 anos maior do que a taxa de juros de 10 anos.

Quando o mercado exige prêmio mais alto para emprestar dinheiro ao Tesouro norte-americano num prazo de 2 anos, no mesmo momento em que exige prêmio mais baixo para emprestar dinheiro ao Tesouro num prazo de 10 anos, é porque existe algo muito errado nos fundamentos macroeconômicos. As perspectivas de curto prazo podem estar muito ruins e uma recessão é considerada iminente.

A inversão na curva ainda está relativamente longe de ocorrer, mas os players temem a velocidade do flattening. Em outras palavras, a diferença entre o rendimento da taxa de 10 anos com a taxa de 2 anos está caindo rapidamente.


Conforme pode-se notar no gráfico acima, a taxa de juros do título de 10 anos do Tesouro norte-americano fechou o pregão desta segunda-feira aos 2,98%, voltando a ficar aberta. Mesmo com a Treasury de 10 anos abrindo, na máxima desde janeiro 2014, o que está acontecendo com a Treasury de 2 anos para o spread estar diminuindo? O gráfico abaixo é a tradução do temor que circula Wall Street:


A taxa de juros da Treasury de 2 anos está fortemente aberta, encerrando o pregão desta segunda-feira aos 2,49% ao ano. O spread com a taxa de 10 anos, que já foi mais de 2 p.p. em 2014, caiu para apenas 0,49 p.p. Isso significa que o título com prazo de 10 anos está pagando apenas 0,49 p.p. a mais do que o título com prazo de 2 anos.

Apesar de toda a “pregação midiática” sobre os fundamentos das empresas que continuam bons, perspectiva de crescimento forte e inflação baixa, até porque muitos estão entupidos de posições compradas, portanto, a abordagem positiva é natural e conveniente, fato é que o mercado está enxergando risco cada vez mais elevado num cenário de médio prazo, caso contrário, a Treasury de 2 anos não estaria pagando 2,49%.

O risco de inversão na curva (Treasury de 2 anos pagando mais do que a Treasury de 10 anos) pode não estar perto de ocorrer, mas tem aumentado de forma significativa. A forte trajetória ascendente no rendimento da Treasury de 2 anos é o principal ponto de preocupação em Wall Street e não a “simples” aproximação da Treasury de 10 anos em 3% ao ano.

Importante frisar que o flattening já provocou correções agressivas em várias praças financeiras mundiais, tanto em países emergentes, quanto em países desenvolvidos. Apesar do repique de alta ocorrido nas primeiras semanas do mês de abril, várias bolsas continuam longe de recuperar o nível registrado no final do mês de janeiro/2018.

A praça brasileira é uma das poucas no mundo que ainda resiste e não sofreu pressão vendedora relevante. Rússia, Turquia e México, praças que também estavam resilientes alguns dias/semanas atrás, sofreram intenso sell-off.

O Brasil é um caso a parte, pois, de forma geral, os institucionais estão com cenário positivo para o mercado acionário. Como o fluxo de entrada para fundos de ações e multimercados (principalmente) tem aumentado significativamente nas últimas semanas/meses, os gestores estão obviamente com mais bala na mão, o que pode ser a explicação para o mercado brasileiro estar se segurando, mesmo com os estrangeiros batendo em retirada.

Entretanto, o amortecedor contra uma pancada para baixo é considerado frágil. Quando essa aparente unanimidade de viés para o mercado acionário deixar de existir, ou, se algum grande player macro virar a mão, a bolsa brasileira poderá seguir seus pares e passar por um sell-off.

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segunda-feira, 16 de abril de 2018

E se Marina Silva apertar a mão de Joaquim Barbosa?


A formação de uma chapa forte de centro-esquerda era um cenário injustificadamente pouco esperado pelo mercado. De maneira geral, criou-se o falso clima de que uma candidatura de centro ou centro-direita teria mais condições de vitória nas eleições presidenciais deste ano, já que a esquerda estaria enfraquecida e o país precisa urgentemente avançar nas reformas.

O mercado está consciente da importância das reformas, mas o povo não. A classe média está sofrendo com a taxa de desemprego elevada e recuperação econômica frustrante. A logomarca ortodoxa paraguaia da duplinha Temer- Meirelles só contribuiu para descrença de uma agenda liberal. O experimento heterodoxo da Dilma-Mantega falhou enormemente, mas o “ortodoxo” de Temer-Meirelles também.

No experimento Dilma-Mantega o povo sofreu com a inflação, mas não perdeu emprego. No experimento Temer-Meirelles o povo não sofreu com a inflação, mas perdeu emprego. Não se trata de defender políticas heterodoxas medonhas do passado, nem muito menos criticar o discurso de viés ortodoxo do presente (que na realidade, há muito falatório e pouco ortodoxismo implementado na prática). Do ponto de vista do povo, principalmente das famílias de classe média, o que é menos pior: (i) sofrer com inflação ou (ii) sofrer com desemprego, principalmente qualificado?

Além do fardo do desemprego elevado, o falso ortodoxismo de Temer-Meirelles só piorou a situação do endividamento do governo, onde não há, sequer, perspectiva real para alcançar mísero 0,1% de superávit primário. O ajuste fiscal prometido acabou sendo basicamente um corte nos investimentos (levando para níveis ridiculamente baixos), enquanto uma chuva de benefícios ineficientes ao empresariado foram mantidos e sequer são discutidos no governo.

É muita munição para a centro-esquerda atacar nas campanhas eleitorais. Candidatos de centro e/ou centro-direita se defenderão com o que? Alguém terá coragem de propor a reforma da previdência? Por que, então, o mercado estava convicto de uma candidatura de centro ou centro-direita (leia-se Alckmin ou Meirelles)?

O mercado tem medo da centro-esquerda e tenta, a qualquer custo, vender a viabilidade de centro ou centro-direita. É possível ter uma noção da agenda de Alckmin ou Meirelles, mas não da Marina Silva ou Joaquim Barbosa. A depender do que for feito a partir de 2019, estaremos caminhando para uma tragédia ou arrumando a casa para um futuro promissor. Não há espaço para uma agenda de meio termo com endividamento passando de 80% do PIB, aliado à carga de juros ainda elevada.

A última pesquisa Datafolha mostrou duas figuras com baixa exposição à mídia se fortalecendo sem a presença de Lula na disputa: Marina Silva e Joaquim Barbosa. Bolsonaro e Marina aparecem empatados tecnicamente à frente na disputa. Logo atrás aparece o ex-ministro do STF, Joaquim Barbosa, com 10% das intenções de voto. Em quarto lugar, Ciro Gomes alcançou 9% e Alckmin ficou em quinto, com apenas 8% das intenções de voto. Meirelles nem vale a pena mencionar.

O que muitos estão pensando no mercado desde a divulgação desta última pesquisa é o que aconteceria se Marina Silva formasse chapa com Joaquim Barbosa? Uma forte aliança de centro-esquerda estaria formada, e, ainda, poderia ter apoio de Ciro Gomes no segundo turno.

Bom lembrar que Marina Silva esteve perto de chegar ao segundo turno na última eleição. Não conseguiu, pois foi bombardeada pela campanha petista. É uma figura bem conhecida pelo povo e pode capturar votos dos jovens e da esquerda perdida sem Lula..

Por outro lado, Joaquim Barbosa pode ser considerado a peça-chave para a eventual chapa ganhar as eleições. Barbosa é o único outsider na disputa, conseguirá capturar sem muita dificuldade os votos dos eleitores insatisfeitos com a política tradicional, independente de centro, direita ou esquerda. O ex-ministro do STF também carrega a importante imagem de combatente à corrupção, marcada pelo julgamento do mensalão. É o nome com maior potencial para ocupar o vácuo da insatisfação com o sistema político e o desejo por renovação.

O Ibovespa cedeu 1,75% nesta segunda-feira, destoado das demais praças financeiras mundiais, não porque os analistas consideram que a eleição está muito imprevisível, mas sim pelo contrário, a centro-direita de Alckmin está praticamente fora do jogo e a centro-esquerda se fortalece sem o Lula na extrema-esquerda.

Com o tombo desta segunda-feira, o Ibovespa retorna para o principal ponto de sustentação de curto prazo, com o peso de dois candles de força vendedora relevante pressionando para a quebra do ponto de apoio nos próximos dias. Abaixo de 82,8k, um pivot de baixa será acionado, tirando o mercado de uma congestão de curto prazo, o que poderá fortalecer a tendência de queda iniciada em 88k.

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