quarta-feira, 13 de dezembro de 2017

FED Peace & Love


Os membros do FED (Federal Reserve – Banco Central dos Estados Unidos) não querem atrapalhar a agenda de reforma tributária de Donald Trump. A reunião de Comitê de dois dias, encerrada nesta quarta-feira, mostrou que a autoridade monetária norte-americana subestima os efeitos de um poderoso pacote de impulso fiscal, sem precedentes na história, prestes a ser chancelado no Congresso.

O Banco Central dos Estados Unidos elevou a meta para a FFR (Federal Funds Rate) em 0,25 p.p. para o intervalo de 1,25% a 1,50% ao ano. O primeiro sinal dovish veio com o placar da decisão. Dos 9 integrantes com poder de voto, 2 votaram contra a decisão de política monetária. O presidente da regional de Minneapolis, Neel Kashkari, e o presidente da regional de Chicago, Charles Evans, queriam manutenção da FFR entre o intervalo de 1,00% a 1,25% ao ano.

Os membros do Comitê avaliaram os impactos da reforma tributária, mas surpreenderam ao não alterar suas projeções sobre a inflação e taxa básica de juros, mesmo considerando cenário de aceleração do crescimento e fortalecimento do mercado de trabalho. Parece ser uma conta que estranhamente não fecha, mas é o cenário base com o qual o FED trabalha.

A mediana de projeções para o PIB de 2017 subiu de 2,4% para 2,5%. Para 2018, a estimativa saltou de crescimento de 2,1% para 2,5%. A taxa de desemprego tende a encerrar 2017 aos 4,1%, mínima dos últimos 17 anos, e continuar cedendo em 2018, alcançando 3,9%.

Entretanto, os números mais fortes para o PIB e o mercado de trabalho não foram acompanhados pela inflação e taxa básica de juros. A mediana das projeções dos membros do Comitê para a inflação subiu de 1,6% para 1,7% em 2017, mas se manteve estável em 1,9% para 2018. O mesmo racional é aplicado para o núcleo de inflação, com perspectiva de encerrar 2018 em 1,9%, pouco abaixo da meta de 2% a ser perseguida.

Acompanhando uma expectativa de inflação fraca, o gráfico de pontos para a FFR revela nenhuma mudança nas projeções, mesmo com aprovação da significativa reforma tributária no Congresso. A mediana das estimativas para a FFR ficou inalterada em 2,1% para 2018 e 2,7% para 2019, com longer run em 2,8%, denunciando extrema cautela na condução da política monetária.


O fato de o FED reconhecer os efeitos da reforma tributária sobre o crescimento e o mercado de trabalho, mas não enxergar o impacto esperado sobre inflação (consequentemente FFR) levanta dúvida sobre a relação da autoridade monetária com o governo norte-americano, talvez, “peace & love” demais.

Certamente, os números pesadamente dovish do FED em seu quadro de projeções são um belo presente à administração Trump, já que uma expectativa de aperto monetário mais duro poderia colocar em cheque o processo de aceleração da taxa de crescimento já considerada satisfatória para uma economia de grande porte operando com mercado de trabalho aquecido.

Em entrevista coletiva concedida à imprensa na tarde desta quarta-feira, a chair do FED, Janet Yellen, afirmou que os membros do Comitê continuam acompanhando de perto a inflação, com perspectiva de estabilização ao redor do centro da meta. E mesmo se a inflação exceder os 2%, o FED não pisaria no freio imediatamente, o que reforça uma condução dovish arriscada para a política monetária nos próximos anos.

Existe, portanto, uma margem de tolerância para o FED continuar com sua estratégia extremamente gradual de aperto monetário e desalavancagem do sistema financeiro a conta-gotas.

O Banco Central também está longe de querer acabar com a festa do mercado de capitais. Questionada sobre o nível do S&P500, em forte tendência de alta desde 2009, Yellen respondeu que os preços dos ativos estão elevados para os padrões históricos, mas não significa que estão sobrevalorizados, dando a entender que as baixas taxas de juros futuros, combinadas com o crescimento econômico sólido e inflação baixa respaldam a euforia do mercado.

O FED demonstrou estar muito confortável com a situação político-econômica e condições dos preços dos ativos no mercado. Os republicanos no Congresso agora possuem o carimbo do Banco Central para chegar a um acordo sobre a versão final da legislação fiscal e o mercado de capitais continua com o importante suporte da autoridade monetária. Enquanto a inflação não mostrar sinais de aceleração superior ao centro da meta, a maré tende a continuar positiva, embora não se deva abaixar a guarda, já que o FED está assumindo risco para o médio e longo prazo.

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segunda-feira, 11 de dezembro de 2017

A conta que não convence


Apesar de aprovada em versões distintas na Câmara e no Senado, a articulação do governo Donald Trump tem conseguido avançar em direção a um consenso para a reforma tributária no país.

Após chancelar sua proposta no último dia 2 de dezembro, o Senado decidiu, na semana passada, iniciar negociações formais para conciliar as propostas tributárias entre as duas casas (Câmara e Senado). A decisão de busca por conciliação do Senado seguiu o mesmo gesto apresentado pela Câmara, excepcionalmente num curto espaço de tempo, o que abre possibilidade de que um projeto final de lei possa realmente ser apresentado até o prazo final do dia 22 de dezembro estabelecido por Donald Trump.

Com a chance aumentando de uma proposta conciliada no Congresso para sanção do presidente, cresce a discussão no mercado sobre as vantagens e desvantagens de uma mudança orçamentária significativa (o maior corte de impostos da história, segundo o governo norte-americano).

O secretário do Tesouro, Steven Mnuchin, divulgou uma carta feita por nove economistas, no qual afirmam que a reforma tributária aumentará o crescimento dos Estados Unidos em 0,3% ao ano na próxima década. Nesta segunda-feira, o Departamento do Tesouro divulgou outro estudo no qual estima que a reforma tributária aumentará o PIB de forma suficiente para gerar receita adicional de 1,8 trilhão de dólares em 10 anos.

Ou seja, a conta do Departamento do Tesouro é mais do que suficiente para compensar a perda de receita com os cortes de impostos. O racional é uma velha e conhecida armadilha experimentada pelo Brasil no passado, onde se acreditava que uma redução de impostos impulsionaria o investimento, criaria novos empregos, aumentaria salários, o que provocaria impulso na economia. Quanto mais forte o crescimento, consequentemente maior será a arrecadação.

No estudo, o Departamento do Tesouro projeta aceleração do crescimento para 2,9% ao ano, nível muito robusto para uma economia avançada e de grande porte. O problema é que o estudo não apresenta detalhes de como o crescimento alcançará nível tão elevado e muito menos qual seria a resposta do FED (Federal Reserve – Banco Central dos Estados Unidos) para manter a inflação ancorada na meta de 2% a ser perseguida.

Ministros de Finanças das cinco maiores economias da Europa já expressaram preocupação e alertaram os Estados Unidos de que a reforma, se aprovada, estará conflitante com as regras internacionais do comércio mundial.

Um estudo independente, feito por 38 economistas consultados pela Universidade de Chicago, mostra que a reforma não vai intensificar o crescimento econômico nem perto do nível esperado pelo governo, além de provocar aquilo que até mesmo leigos em economia temem: aumento da dívida pública.

O corte de impostos representará uma perda de 1,4 trilhão de dólares ao cofre do Tesouro norte-americano pelos próximos dez anos. Além do risco fiscal, o espaço para aceleração do crescimento de forma sustentável, sem criar desequilíbrios macroeconômicos, parece limitado, já que atualmente a economia opera perto do pleno emprego.

O impulso econômico, portanto, se ocorrer, provavelmente irá se esbarrar nas condições aquecidas do mercado de trabalho, provocando o efeito colateral da aceleração da inflação. O novo chair do FED, Jerome Powell, escolhido a dedo pelo Donald Trump, tende a fazer o possível para a política monetária não entrar em conflito com a política fiscal e econômica.

Powell é reconhecidamente dovish no mercado e em declarações recentes tem sido claro em enxergar poucos riscos de aceleração da inflação. Em tese, o aumento da inflação forçaria uma resposta na política monetária, com juros subindo mais rápido do que o esperado e/ou aceleração no processo de desalavancagem financeira.

A taxa de desemprego nos Estados Unidos está em 4,1%, mínima dos últimos 17 anos, mas o FED não tem demonstrado intimidação frente ao risco de uma reforma tributária ser aprovada nas condições macro atuais. Já se especula no mercado que o FED tende a se afastar da agenda fiscal, esperando, primeiramente, por uma reação consistente da inflação por algum tempo, para posteriormente revisar sua estratégia de política monetária.

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