quinta-feira, 6 de junho de 2013

Da cautela à rigidez


O Banco Central divulgou nesta quarta-feira a ata da última reunião do Copom (Comitê de Política Monetária) realizada na semana passada. Os investidores e analistas, surpreendidos pela alta de 0,5  p.p. na taxa Selic, se espantaram ao digerir o documento divulgado hoje pela manhã.

Criou uma sensação no mercado de que surgiu um novo Banco Central muito mais rigoroso com a inflação. O tom de cautela, que predominava as escritas até pouco tempo atrás, saiu de cena para dar lugar ao tom de rigor da autoridade monetária.

Por meio de seu principal documento de comunicação com o mercado, os diretores do Copom afirmaram que a inflação continua em nível elevado, com dispersão de preços (ou seja, alta generalizada e não centralizada em alguns setores) e piora na percepção dos agentes econômicos sobre o comportamento da inflação.

Esta é uma novidade na ata. A piora na percepção dos agentes econômicos pode provocar aumento dos preços sem que a inflação esteja, de fato, aumentando. É um ciclo vicioso e perigoso. Este evento ocorre diante de um cenário de incerteza com relação à condução da política econômica e monetária do país. Os agentes econômicos elevam os preços como mecanismo de defesa, tentando-se protegerem contra a iminente perda de valor/capital/poder de compra.

Visando evitar esta percepção extremamente danosa à estabilidade econômica, bem como retomar parte da confiança perdida nos últimos meses/anos (mecanismo fundamental de atração aos investimentos), o Banco Central decidiu mostrar ao mercado que agora sim está comprometido com a política de metas de inflação estabelecida pelo órgão máximo do Sistema Financeiro Nacional (CMN - Conselho Monetário Nacional).

A meta de inflação a ser perseguida é de 4,5%, onde há uma margem de tolerância de dois pontos percentuais para mais (6,5%) ou para menos (2,5%). O governo utilizou, na prática, a margem de tolerância máxima estabelecida pelo CMN como meta a ser perseguida. Não deu certo, o mercado não aprovou e a confiança/credibilidade da política econômica e monetária foi parar em Marte junto com a sonda espacial da Nasa.

O Copom utilizou alguns termos como “especialmente vigilante no combate à alta dos preços” e “devida tempestividade” para reforçar sua nova postura, bem mais rígida. Esta mensagem mais dura é direcionada, especialmente, aos agentes econômicos.

Mas estas expressões também atingiram o mercado de juros futuros, muito mais sensível devido ao aumento no clima de pessimismo e incerteza (conforme explicamos no relatório de Panorama de Mercado para renda fixa). As taxas dispararam na BM&F e, consequentemente, novas oportunidades de negócio surgiram para o investidor. A LTN 2016 já pode ser negociada na casa dos dois dígitos. Hoje a taxa chegou a atingir os 9,99% na parte da tarde.

Este é o momento ideal para fazer negócio com o Tesouro Nacional (no auge do ciclo de aperto monetário do Banco Central), mas infelizmente não é o que parece estar acontecendo. Seguindo recomendações de analistas, bancos e corretoras muitos investidores se entupiram de fundos de renda fixa atrelados à inflação ou compraram NTNBs de longo prazo para se “protegerem” da inflação e se beneficiarem da disparada dos preços (algo semelhante ao movimento de massa na bolsa de valores).

Como a remuneração (bôns/taxa fixa) dos títulos de curto prazo estava ridiculamente baixa, os investidores optaram por estender o prazo a fim de se angariar uma taxa ligeiramente maior (em torno de 4%), justamente no pior momento de compra (ciclo de afrouxamento monetário do Banco Central, onde os títulos ficam mais caros devido à queda na expectativa dos juros futuros).

Os fundos atrelados à inflação se tornaram tão populares nos bancos quanto os fundos de previdência. A boa rentabilidade do passado recente funcionou como isca perfeita para atrair investidores aos fundos, e assim, aumentar o retorno financeiro do gestor (via taxa de administração).

A enxurrada de capital nos fundos atrelados à inflação obrigava os gestores a comprarem cada vez mais NTNBs de bônus baixo (extremamente caras). Os gestores não poderiam dar outro destino ao capital, pois os fundos são atrelados à inflação, ou seja, podem comprar apenas NTNBs. O dinheiro também não poderia ficar parado/líquido (aguardando por novas oportunidades), pois este é um procedimento não permitido pelos estatutos dos fundos. Os gestores precisam respeitar a alocação mínima do fundo, conforme sua categoria de classificação.

Como os fundos são obrigados a fazer marcação a mercado (atualizar diariamente os valores dos ativos em carteira), a desvalorização das NTNBs, refletindo, agora, uma nova expectativa do mercado (alta dos juros), provoca também uma desvalorização da cota do fundo.

Os fundos multimercados, onde os gestores tem maior liberdade na alocação de sua carteira, sofreram menos com a desvalorização dos títulos públicos, pois neste caso o capital pode ser destinado a outras modalidades de investimento no mercado nacional e, dependendo do fundo, internacional.

Independente da escolha do investidor (entre aplicar em fundos ou comprar títulos diretamente do Tesouro Direto), investir em renda fixa pode ser tão frustrante quanto investir em renda variável. O timming de compra em títulos públicos é tão importante quanto o timming de compra em ações.

Se você comprar títulos públicos porque, na sua avaliação, não há outra opção melhor para investir naquele determinado momento, estará aumentando suas chances de fazer um mau negócio, ou em outras palavras, pagar caro por um produto. Você estará dizendo “sim” ao mercado todas as vezes que ele bater na sua porta.

Um bom investimento em renda fixa se faz a partir da análise de preço aliada às expectativas futuras de política monetária e taxa de juros. É preciso observar atentamente as declarações dos diretores do Copom e ler os documentos (ou os resumos) disponibilizados ao mercado. Os mais importantes são as atas de Copom e o Relatório de Inflação.

Normalmente as condições de negócio com títulos do tesouro são ruins quando os bancos centrais estão mais flexíveis, liberando mais dinheiro no mercado. Ao recusar a oferta do Tesouro nestes momentos, não resta ao investidor, que deseja adotar uma postura conservadora, aguardar por melhora nas condições de negócio, utilizando produtos líquidos e, preferencialmente, isentos de imposto de renda (LCI ou poupança).

Boas oportunidades de negócio sempre irão aparecer, faz parte da essência do mercado. É tecnicamente impossível um Banco Central de qualquer país adotar uma postura eternamente rígida (aperto monetário) ou eternamente flexível (afrouxamento monetário). Portanto, saiba dizer “não” quando o mercado não está lhe oferecendo boas oportunidades de negócio no momento.

O caso específico das NTNBs é ainda mais complicado, pois o mercado oferta o produto como um mecanismo de “proteção contra a inflação”. Mas nem as NTNBs são capazes de proteger o capital quando a inflação dispara ou foge do controle. Quanto maior a inflação, maior será o rendimento bruto do título e, portanto, maior será o Imposto de Renda a ser recolhido. Portanto o aumento do imposto corrói a rentabilidade líquida do produto. O rendimento do bônus (ou taxa fixa, o que garante a rentabilidade líquida) não aumenta, diferente do que ocorre com a variável do índice de preço.

Não existe produto de papel disponível no mercado financeiro que proteja o investidor contra uma disparada da inflação. Todas as opções são afetadas em maior ou menor grau de intensidade. Neste cenário adverso é recomendável comprar ouro ou investir em ativos físicos. A melhor proteção do investidor contra a inflação chama-se Banco Central. É para isso que ele foi criado, garantir a estabilidade e o poder de compra da moeda.

Retornando ao mercado de capitais, o dia foi marcado por um alívio em Wall Street. Apesar da boa expectativa criada pelos analistas para divulgação do Payroll amanhã, o movimento observado nas bolsas foi puramente técnico. O índice Dow Jones atingiu a primeira zona de suporte relevante (aos 14.8k). Embora enfraquecida pela perda da LTA, a linha conseguiu segurar a pressão vendedora momentaneamente.

Dji

O alívio de Wall Street refletiu na Bovespa. O movimento técnico observado na praça brasileira foi semelhante ao que ocorreu na matriz. O índice Bovespa testou a principal região de suporte de curto e médio prazo aos 52.5k (mais precisamente aos 52.2k, na mínima) e conseguiu repicar, mesmo que momentaneamente. Houve uma sinalização de fundo temporário no gráfico, porém a tendência de baixa segue predominante no curto e médio prazo, sem sinal de reversão.
  
ibov

A análise de hoje ficou um pouco extensa para atender a solicitação dos leitores com relação ao mercado de renda fixa, mais precisamente análise sobre os títulos/fundos atrelados à inflação.

24 comentários:

  1. Nota:

    Ao fazer o post de hoje acabei não percebendo que a S&P reduziu a perspectiva do rating brasileiro de estável para negativo. Isso é como um aviso prévio antes de um possível corte. Ou seja, se não houver melhoras no cenário econômico a agência de classificação de risco reduzirá o rating brasileiro. Deram um prazo de até dois anos para decidirem se rebaixam ou não.

    Confesso que por esta eu não esperava. Apesar da deterioração dos fundamentos econômicos, o país aparenta condições de crédito suficientes para honrar sua nota de risco. O problema é que por outro lado a S&P não gostou do nosso jeitinho brasileiro no superávit primário (com toda razão), além das mazelas da política fiscal. Acho que isso por ter sido a gota d'água para decidirem reavaliar o rating, já que podia-se passar uma vista grossa sobre os outros motivos, constantemente debatidos aqui no blog, até certo ponto, levando em consideração a fragilidade da economia global.

    Agora está explicado porque o Mantega disse ontem que o Tesouro Nacional não está tendo problemas de captação, instantes depois de um dos maiores fundos de investimentos do mundo liquidar uma grande posição em títulos públicos.

    Podemos ter dois movimentos direcionais bons de negócio: os bônus do Tesouro poderão subir ainda mais e o mercado de renda variável poderá cair ainda mais.

    Abcs a todos

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    1. Oi, FI.

      Tanto buscaram a instabilidade que conseguiram.

      Vi que o rebaixamento é em moeda estrangeira. Isso significa que refletiria mais na captação de recursos externos? Também dificulta a captação de recursos para empresas privadas?

      Valeu,
      Sir Income

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    2. Olá Sir Income,

      Se rebaixar vai cair do atual nível BBB e voltará ao patamar de grau de investimento conquistado momentos antes do crash em 2008. Reflete na captação de recursos, pois os fundos precisam respeitar as classificações de risco das agências para investir em títulos da dívida pública. Para efeito prático, acho que não vai mudar muita coisa (entre BBB e grau de investimento). Seria um problema enorme se perdesse o piso do grau de investimento. Acredito que o impacto maior ficará para nossa imagem, aumentará ainda mais o clima de desconfiança com o Brasil no cenário externo. Isso pode afetar as captações do governo. As empresas privadas seriam, possivelmente, menos afetadas pela queda no rating do país. Elas sofrem por tabela. Cada uma tem sua própria nota de classificação de risco.

      Abcs, bons negócios

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    3. Olá;

      Acho que é necessário esse aviso para dar uma choque de realidade na bela adormecida (Mantega)...o cenário fica mais tenebroso a cada dia que passa.

      Sds;

      Max

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    4. Max,

      Sem dúvida. Tanto é que ele nem reclamou, está quieto desde ontem. Também não há o que reclamar. S&P está correta.

      Abcs, bom final de semana!

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  2. FI, FUI EU QUEM PEDIU PARA VC ABRIR UM ESPAÇO PARA A RENDA FIXA.

    ANÁLISE DE HOJE FOI REALMENTE MUITO BOA.


    CONTINUE COM ESSE TRABALHO PRESENTEANDO NÓS, ÁVIDOS LEITORES.

    PARABÉNS.

    LUCIANO.

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    1. Opa! Tudo bom Luciano?

      Eu é que agradeço pela sugestão!

      Abcs, bons investimentos

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  3. EXCELENTE post... na bolsa acontece exatamente o mesmo... e nós HOLDERS aporveitamos pra comprar a preços baixos...

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    1. Obrigado! É isso aí amigo,

      Abcs, bons investimentos

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  4. Dilma reeleita = perda do grau de investimento. Quem viver verá.

    Abs,

    Miguel.

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    1. Se continuar desse jeito infelizmente podemos acabar perdendo mesmo. E pensar que poderíamos estar no primeiro escalão do grupo A.

      Abcs, bons negócios

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    2. Não duvido pois como ela não vai mais se reeleger aí que chutará o pau da barraca.

      De alguma forma, a oposição terá um prato cheio pra atacar o governo, mais que Alckmin e Serra tiveram.

      Na última eleição deu 54 a 46 no 2º turno e o 1º turno Serra deu calor.

      Como a Dilma é muito menos carismática que Lula e a economia tá um lixo, só falta mesmo um pouquinho de desemprego pra ferrar tudo de vez pro PT.

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    3. Tomara, mas será? A popularidade da Dilma está muito alta. Deve reduzir um pouco com o aumento da taxa de desemprego, mas acho que o governo vai tentar regular este número pera levar as eleições de 2014. Certamente a oposição terá um prato cheio pra atacar o governo, mas parece que o PSDB ainda não aprendeu como fazer isso.

      Abcs, bons investimentos

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  5. Valeu FI, excelente post!

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  6. FII,

    Algumas dúvidas: Como o mercado paga 9,99% se o consenso de mercado é que o aperto irá até 8,75%? é previsto mais 2 apertos de tx de juros nas proximas reuniões do COPOM, pq hoje é o ponto ótimo para a compra e não mais para a frente , qdo a tx de juros estiver mais cara? Se hoje é o ponto bom para compra, qual o raciocinio para definir o ponto de saida? Abs

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    1. FI,

      aproveito a pergunta do Galo muito oportuna.

      Tomo a liberdade de pedir pra voce comentar até qual patamar os juros devem ir em 2015 caso lá fora comece a subir. Abs, Miguel

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    2. Galo da Comarca, 8,75% de previsão é para LFTs, que são títulos atrelados a taxa SELIC.
      Títulos que pagam acima da SELIC são possíveis desde que sejam títulos de prazos mais longos do que as LFTs (curto prazo), por isso o bônus é maior.
      Quanto mais longos os prazos, maiores os juros futuros.
      Entendo que os juros futuros subirão ainda mais e talvez mais ainda com o FED aumentando os juros nos EUA. Não sei o quanto eles aumentariam, eis a dúvida (precisaríamos esperar um dado mais relevante).
      Att,
      Justiceiro.

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    3. É isso aí.

      Com relação aos juros de 2015 fica difícil projetar neste momento. Vamos encerrar um ciclo de aperto monetário, entrar em manutenção (talvez até com algum corte em 2014) pra depois entrarmos novamente num ciclo de aperto monetário mais forte. Mas a partir de 2015 é sensato considerar taxa Selic na casa de dois dígitos novamente.

      Abcs, bom final de semana a todos!

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  7. Muito bom o post de hoje. Excelente avaliação do comportamento das NTN-B's face risco da taxa de juros!!!!!

    Gostaria de ver mais este tipo de análise mesclada com as análises de Renda Variável!

    Abração e parabéns;

    Max

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    1. Valeu Max! Com certeza, vamos abordar mais sobre este assunto sim. Podem me cobrar sempre que acharem necessário rs..

      Abcs, bom final de semana!

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  8. Olá Fi, hoje o IBOV perdeu bonito os 52K, bom vamos ver semana que vem a confirmação, e caso continue temos os 48k onde deve ter algum repique, bom sigo com minha análise que em médio prazo deveremos ver o índice testar a região dos 42K, ai sim creio que teremos boa relação risco-retorno!
    Ivan

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    1. Olá Ivan,

      Rompimento clássico, vai ser difícil segurar nos suportes mais abaixo com este pivot de baixa armado no intraday, diário e semanal. Vamos monitorando esta queda. Está bem interessante.

      Abcs, bom final de semana!

      PS: parabéns pela sua AT, está vingando!

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  9. Ola FI

    Aproveito para fazer Jus e dizer pra vc que fica bem mais facil operar nos mercados lendo os seu Blog.

    Mas fiquei com uma duvida aqui em relação aos mercados EUA mais precisamente Dow Jones.Nao sei se vc mantem analise de quinta feira ou se com este forte aumento de sexta o grafico fica impossivel de ter uma opinião mais clara na tendencia.

    batistuta007



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