segunda-feira, 15 de julho de 2013

Análise de mercado


A retomada gradual e sustentada do crescimento da maior economia do mundo está entre os principais drivers do mercado financeiro mundial. O fortalecimento da economia dos Estados Unidos, num momento de baixo crescimento da economia global, está provocando uma inevitável alta do dólar perante todas as moedas.

A recuperação da economia norte-americana é a principal base de sustentação para que o FED (Federal Reserve – banco central do País) possa eliminar, nos próximos anos, os seus programas de estímulos monetários e voltar a subir os juros. Apesar de contar com um longo período de adaptação a este novo ambiente de mercado, a simples expectativa de mudança no horizonte, ainda distante, foi capaz de provocar o início de um importante movimento de realocação de posições por parte dos players globais.

O dólar é um dos principais parâmetros do mercado de capitais, portanto, uma mudança no cenário padrão para o dólar provocará, consequentemente, uma mudança no cenário padrão para os demais ativos do mercado financeiro.

Visando complementar a análise feita anteriormente das principais bolsas de valores mundiais, este artigo será destinado exclusivamente à análise do mercado de câmbio, commodities e juros.

A tensão do mercado com o dólar é recente, mas o movimento de valorização da moeda acontece desde maio de 2011. Naquela época o mercado estava precificando o fim do quantitative easing 2, que, diferente do quantitative easing 3, comprava títulos do Tesouro norte-americano, estratégia de baixa eficácia econômica, porém com alta vazão de liquidez ao mercado de capitais.

Com o término do quantitative easing 2, o dólar encontrou espaço para voltar a subir de forma mais consistente. Mesmo com a implementação do quantitative easing 3, em setembro de 2012, o dólar não cedeu, já que este novo programa consiste basicamente na compra de ativos (dívidas) hipotecários. Desta vez, boa parte do fluxo de liquidez está atingindo o mercado imobiliário e não o mercado de capitais, oferecendo condições para a retomada de um setor importante ao crescimento econômico, com alto potencial de criação de novos postos de trabalho.


A seta branca no gráfico acima mostra a valorização do dólar indexado por uma cesta de moedas globais, movimento que se iniciou justamente em maio de 2011. Esta é a pernada de alta mais consistente desde 2002, quando o dólar entrou num bear market de longo prazo. A consistência e durabilidade desta nova tendência é um forte indicativo de que o bear market de longo prazo do dólar chegou ao fim. Ou seja, o movimento tende a se manter ascendente com potencial de buscar os níveis atingidos em 2008, inicialmente, nos próximos meses/anos.

A paridade do dólar com o real tem apresentado um movimento bem mais agressivo e acentuado por conta das inúmeras medidas e intervenções do governo brasileiro no mercado de câmbio nacional e recente deterioração dos fundamentos econômicos.

O círculo vermelho, no gráfico abaixo, representa o período em que as medidas e intervenções do governo foram mais intensas, que contaram, inclusive, com duros discursos e ataques às políticas dos países desenvolvidos. O excesso de intervenção antecipou e agravou a valorização do dólar ante ao real, enquanto o resto do mundo experimentou uma valorização mais suave, criando, desta forma, uma janela temporal para as empresas se ajustarem ao novo cenário de câmbio internacional.
  

Mudanças relevantes ocorrem, também, no mercado de commodities. A valorização do dólar gera impacto significativo no preço das commodities. O bear market do dólar, iniciado em 2002, foi o grande responsável pela sustentação do bull market das commodities na década passada.

Quando o dólar sobe, os importadores precisam desembolsar mais recursos para comprar a mesma quantidade de commodities. Quando o dólar cai, os importadores precisam desembolsar menos recursos para comprar a mesma quantidade de commodities. Portanto, os importadores/investidores tendem a comprar mais commodities quando o dólar está caindo (com um poder de compra maior a demanda aumenta e o preço da commoditie sobe) e menos commodities quando o dólar está subindo (com um poder de compra menor a demanda diminuiu e o preço da commoditie cai).

Pode-se observar que o fim do super ciclo de alta das commodities (topo marcado em fevereiro de 2011) coincidiu com o período de valorização mais consistente do dólar (iniciado em 2011).


A correção está sendo mais agressiva no mercado de commodities metálicas por conta do movimento de manada. Os metais eram a grande sensação do mercado no passado recente. Muitos investidores (grande maioria inexperientes ou marinheiros de primeira viajem no ouro/prata) haviam se posicionado nas commodities metálicas, caracterizando um movimento de euforia de alta nos preços.

A valorização do dólar se encarregou de estourar a bolha no mercado decommodities metálicas. O resultado pode ser observado no gráfico abaixo. O ouro está em crash e acumula uma queda superior a 60% desde o topo registrado no final de 2011.


A prata também está em crash, realizando um movimento semelhante. Em ambos os casos não há sinalização de que este movimento corretivo chegou ao fim.
  

Já o minério de ferro, em tendência de baixa desde fevereiro de 2011, apresenta uma correção sustentada e menos agressiva, seguindo mais de perto o desempenho da atividade industrial, especialmente das siderúrgicas asiáticas.


Por fim, o movimento de alta nas taxas de juros dos títulos públicos de diversos Países, sobretudo emergentes, confirma que está em curso uma significativa mudança de portfólio dos principais fundos e players de mercado, antecipando-se ao cenário de menor liquidez provocado pela retirada dos estímulos monetários do FED.

A disparada das taxas de juros foi ocasionada pelo desmonte de grandes posições, iniciado no início do mês de maio deste ano, conforme podemos observar no gráfico da taxa de juros dos títulos de 10 anos do governo norte-americano:


Ao estendermos este mesmo gráfico, sob outra plataforma, podemos entender porque a tensão no mercado de títulos públicos está tão alta. Os yields (taxas de juros) dos títulos norte-americanos estão em tendência de baixa desde 1981. O mercado de capitais não trabalha com um cenário de valorização dos yields há mais de 30 anos. A retirada do maior programa de estímulo monetário da história, com aumento subsequente da taxa básica de juros nos próximos anos, pode marcar o início de uma nova era de valorização gradual e sustentada (longo prazo) dos yields norte-americanos, refletindo, sobretudo, o processo de desalavancagem do sistema financeiro.
  
  
No Brasil o impacto é significativo. As taxas dos principais títulos públicos, pré-fixados ou indexados à inflação, dispararam. Os leilões de recompra extraordinários do Tesouro Nacional reduziram a tensão do mercado nas últimas semanas. As taxas recuaram cerca de 1 ponto percentual nos títulos de curto prazo conforme podemos observar logo abaixo:

LTN 2016


NTNB 2020


Mas nos títulos de longo prazo o recuo foi menor, apresentando um padrão diferenciado. A taxa da NTNB 2050, por exemplo, voltou a se aproximar da máxima registrada no mês passado. Os títulos de longo prazo estão refletindo uma preocupação/incerteza maior dos investidores com a nova dinâmica do mercado de juros a partir de 2015/2016.


A certeza de que os juros estarão mais altos nos próximos três anos (com os principais Bancos Centrais mundiais interrompendo suas respectivas políticas de afrouxamento monetário) não serve de indicativo para os investidores/operadores traçarem um cenário seguro/provável de panorama para 2016 em diante. Isso porque nem mesmo os Bancos Centrais sabem o que poderá acontecer, na prática, com o maior processo da história de desalavancagem do sistema financeiro.

Não podemos descartar um estresse nos yields norte-americanos, em tendência de baixa há mais de 30 anos. Em 2016 estaremos pisando sob um novo terreno, ainda desconhecido. Por este motivo tenho recomendado insistentemente aos investidores não se posicionarem em títulos públicos de longo prazo. As taxas de hoje, mesmo com a recente disparada, estarão defasadas nos próximos três anos. As atuais oportunidades de negócio estão vinculadas aos títulos de curto prazo: LTN 2016 (pré-fixado com vencimento em 31/12/2015) e LFT 2017 (pós-fixado reajustado diariamente pela taxa Selic, podendo ser liquidado antecipadamente com garantia de lucratividade da aplicação).

Com relação ao dólar, o movimento de valorização da moeda tende a se manter no médio e longo prazo, enquanto o mercado de commodities permanecerá dentro do ciclo corretivo após o longo super ciclo de alta. Especial atenção para o ouro, que poderá ser uma opção de proteção e/ou mostrar reação quando a inflação voltar a subir nos países desenvolvidos (provavelmente coincidindo com o timming do aperto monetário do FED).

19 comentários:

  1. FI,

    Mesmo havendo esse cenário de forte valorização dos títulos americanos, você vislumbra alguma melhora (para baixo) na curva de juros (selic) até o final de 2013 (dezembro)?

    Neste caso, diminuiria um pouco as perdas acumuladas para quem tem NTNB de longo prazo?

    Ou acredita que não tem volta mesmo e o movimento só tende a se aprofundar até o final do ano...

    Bom post.

    Abs,

    Miguel.

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    1. Miguel,

      A questão principal é que os mercados voltarão a se estressar quando o FED definir a data e o volume dos primeiros cortes nos programas de estímulos monetários. Isso pode acontecer até dezembro de 2013. As taxas tem espaço para corrigir um pouco mais do que esses 1 ponto percentual desde a máxima do mês passado. Mas eu não contaria com uma redução muito significativa, já que a tendência de médio e longo prazo para as taxas é altista. É difícil identificar o melhor ponto de saída para o investidor ainda posicionado em títulos com taxas defasadas. Entendo que, neste caso, a melhor opção é fazer liquidações parciais da posição nos momentos de queda das taxas. Acho que os yields norte-americanos responderão com mais força quando o FED estiver próximo de subir a taxa básica de juros na economia, ou seja, algo para acontecer em meados de 2015. A partir deste ponto estaremos entrando na fase crítica, e ainda desconhecida, da desalavancagem do sistema (retirada total dos estímulos monetários, taxa de juros em alta e retomada da inflação).

      Obrigado!

      Abcs, bons investimentos

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  2. Excelente análise, FI
    Concordo que atualmente as melhores opções de TD são LTN2016 e LFT2017, mas já tenho muita exposição no TD. No momento a ideia é aumentar a exposição na RV.
    Lembro que vc citou aqui neste espaço certa preferência por ETFs. O problema, a meu ver, é o fato de não haver isenção de IR para venda no caso de fundos e a questão dos dividendos. Acho mais simples investir direto em ações. Mesmo assim, gostaria de diversificar. O que vc acha de BOVA11?
    Abraço,
    IP

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    1. Obrigado IP,

      Sim, é recomendável utilizar ETFs ou fundos de ações quando as condições para a formação de uma carteira em renda variável (escolha das ações) são mais adversas ou simplesmente quando o investidor/operador deseja apenas aproveitar a volatilidade do mercado e ganhar com a oscilação do índice. Com relação ao IR, sim é uma desvantagem. Mas são operações banais de caráter especulativo. Você se posiciona por 20 ou 30 semanas e não por 20 ou 30 anos. Pagar IR, neste caso, faz parte. Pior seria se não pagasse rsrs... Com relação aos dividendos não há diferença, pois o cálculo de qualquer índice inclui a reaplicação automática dos dividendos gerados pela carteira teórica. É como se o Ibovespa, por exemplo, começasse o ano já com uma alta de 5% ou 6%, por conta do recebimento de dividendos. BOVA11 é a melhor opção para ganhar com a oscilação do Ibovespa. Não investiria neste ETF com intenção de manter posição por muitos anos, mas sim para aproveitar o sobe e desce do mercado.

      Abcs, bons investimentos

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    1. Que nada, é só pra quebrar o galho rss..

      Obrigado,

      Abcs, bons negócios

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  4. FI, seu ponto de vista é muito interessante. Sempre contribui. Será que posso abusar dessa boa vontade? Você poderia falar um pouco sobre a correlação da taxa de juros americana com o DJ? E sobre a relação desses dois com a bolsa brasileira?

    Eu sei que meu pedido envolve um universo muito grande de conceitos e possibilidades. Mas, esse é o ponto fundamental. Quem faz B&H poderá jogar poupança no lixo pelos próximos 3 anos. Aliás, talvez a sugestão pudesse produzir um post de sequência a este. Parece que uma discussão leva naturalmente a outra.

    Abraços,
    TR

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    1. TR,

      Normalmente, no mercado norte-americano, juros e ações andam em direções opostas. Quando os juros estão baixos os investidores tendem a procurar opções mais rentáveis no mercado de ações. Quando os juros estão altos os investidores tendem a se acomodar com o rendimento da renda fixa. Mas este raciocínio não pode ser encarado como uma regra. A leitura da tendência para as taxas de juros constitui elemento de extrema importância, mas o mercado de ações sofre impacto de outras variáveis também, principalmente no que se refere aos fundamentos das empresas e da economia.

      Nos últimos 40 anos o índice Dow Jones tem respeitado mais esta correlação inversa com os juros (treasuries de 10 anos). Quando o Yield dos treasuries entravam em tendência de baixa, o índice Dow Jones entrava numa tendência de alta. Quando o bear market dos juros começou (em 1981) o Dow Jones estava cotado na casa dos 960 pontos. Hoje o Dow Jones está em 15.500 pontos. A correlação é mais forte no longo prazo. No curto prazo é mais difícil observar uma coincidência fiel no timming dos juros x ações, o que é perfeitamente normal pois neste caso o mercado é afetado por uma quantidade maior de variáveis.

      Com relação à bolsa brasileira fica mais difícil traçar algum panorama. Temos um histórico recente de juros altos e inflação elevada. Precisaríamos entrar num cenário de juros e inflação baixos para verificarmos esta correlação oposta entre juros e ações. Nas atuais circunstâncias, a taxa de juros tem pouca influência sobre o mercado de ações no Brasil. Mesmo com a Selic atingindo a mínima histórica (com os Yields baixos no mundo inteiro) o Ibovespa se manteve na tendência de baixa. O universo de investidores em bolsa é, também, muito pequeno, fato que inviabiliza esta correlação negativa. É uma boa pedida para um futuro post, com certeza.

      Abcs, bons investimentos

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    2. FI,

      Daria um bom post.

      Sou neófito, mas observei que em todos os períodos de bull market no brasil/bovespa sempre houve ao mesmo tempo um bull market nos EUA.

      Será que se os EUA interrompessem o bull deles, esse nosso bear market duraria mais ainda do que o previsto?

      Os dados que tenho são da bolsa desde 1968 (bovespa). Comparei com o desempenho da Dow.

      Abs,

      Miguel

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    3. FI, mais uma vez, muito obrigado!
      Próxima vez que for montar um CV, pode colocar que você realizou trabalho de filantropia. :)
      Abraços,
      TR

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    4. Obrigado pessoal! rs...

      Abcs, bons negócios a todos

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  5. muito bom!!!!!!

    Parabéns!!!!!!!!!!


    Luciano

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  6. Pessoal, faltou tempo para fazer a análise de hoje então vou deixar apenas um comentário para não passar em branco rs..

    Economia chinesa cresceu 7,5% no segundo trimestre deste ano, em linha com as expectativas do mercado. Muitos estavam temendo uma desaceleração maior por conta da queda recente das exportações e da atividade industrial, então o resultado acabou gerando um alívio de curto prazo. A Bovespa reagiu com mais força, seguindo o desempenho dos mercados asiáticos. O pregão foi importante, pois mostrou que a bolsa devolveu o prejuízo da última sexta-feira e manteve firme o repique de curtíssimo prazo. Este contra ataque da força compradora caracterizou um bear trap e pode ser a peça-chave para o repique do Ibovespa ganhar consistência nos próximos dias e se aproximar da resistência nos 48.1k.

    Grande abraço a todos e bons negócios!

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  7. Hoje no bom dia Brasil a Mirian Leitão deu uma "boa notícia", a inflação caiu!! Ela devia falar que caiu devido à população estar até o pescoço em dívidas e começou à cortar os extras da feira, mídia comprada, é uma vergonha;
    Ivan

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    1. Neste período do ano as pressões inflacionárias costumam ser pequenas, ou até mesmo gerar deflação. O simples fato de subir pouco já é preocupante.

      Abcs, bons trades

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  8. valeu FI por não ter deixado o dia passar em branco. Informações honestas e imparciais estão cada dia mais difícil.

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  9. Olá FI,

    Sobre yields em títulos longos você aborda explicitamente as LTN e as LFT, mas não menciona os títulos indexados à inflação.

    Em um cenário de juros reais nos EUA e/ou outras economias desenvolvidas, qual o valor que economias periféricas necessitariam oferecer para atrair capital que busque remuneração superior ?

    Os atuais 5% oferecidos acima da inflação não podem ser considerados muito baixos pelo risco cambial e de economia existentes no Brasil, além do desconto de IR sobre os juros e inflação ?

    Juro real nos EUA de longo prazo nos EUA... nos 3% ? O Brasil, risco soberano, teria que oferecer uns 6% ? e as empresas privadas em suas captações, algo acima de 8% ?

    Agradeço seus comentários.

    Obrigado,

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