quinta-feira, 18 de fevereiro de 2016

Hora de parar com a brincadeira


A cobertura dos jornais frente aos rebaixamentos dos ratings de crédito brasileiro pela agência de classificação de risco S&P (Standard & Poor’s) deixou muito a desejar. Foi depositada atenção em demasia ao fato de o rating de crédito soberano de longo prazo brasileiro em moeda estrangeira ter sido cortado de BB+ para BB, mantendo a perspectiva negativa.

De fato, as notas de longo prazo em moeda estrangeira são as mais populares e, portanto, ocupam a maior parte (ou mesmo dominam) do noticiário econômico. Entretanto, existem outras notas tão importantes quanto à de longo prazo em moeda estrangeira, tal como a de longo prazo em moeda local na escala global e/ou a de longo prazo em moeda local na escala nacional.

Se a S&P tivesse apenas rebaixado o rating soberano brasileiro de longo prazo em moeda estrangeira de BB+ para BB, seria apenas um cutucão a mais para baixo. Mas o que aconteceu ontem foi um verdadeiro desmoronamento das notas brasileiras.

Além do rebaixamento acima citado, a S&P também cortou o rating de crédito soberano brasileiro de longo prazo em moeda local na escala global de BBB- (grau de investimento) para BB (grau especulativo). Foi um épico corte de dois degraus numa única tacada, com manutenção da perspectiva negativa. Também foi rebaixado o rating de crédito soberano brasileiro de curto prazo em moeda local na escala global de A3 (grau de investimento) para B (grau especulativo), com manutenção da perspectiva negativa. Já o rating de crédito soberano brasileiro de curto prazo em moeda estrangeira na escala global foi reafirmado em B, com manutenção da perspectiva negativa. Como se não bastasse, até mesmo o rating de crédito soberano brasileiro de longo prazo em moeda local na escala nacional foi decepado de brAAA (nota máxima) para brAA-, representado um corte de três degraus numa só tacada, com manutenção da perspectiva negativa.

As consequências desses novos rebaixamentos são gravíssimas. A perda do grau de investimento para a dívida soberana em moeda local na escala global acende o sinal amarelo aos fundos de investimentos estrangeiros posicionados em títulos soberanos brasileiros emitidos em reais. Esses fundos não foram forçados a liquidar suas respectivas posições, já que, até então, apenas os títulos soberanos brasileiros emitidos em moeda estrangeira perderam grau de investimento. Isso significa que se outra agência de classificação de risco (Moody’s ou Fitch) seguir os passos da S&P e rebaixar o rating de crédito soberano brasileiro em moeda local na escala global poderá haver fuga de capital, com impacto na taxa de câmbio.

Dados disponibilizados pelo Tesouro Nacional (até outubro de 2015), mostram que os investidores não-residentes possuem 479,1 bilhões de reais em títulos da Dívida Pública Federal, o que representa 19,1% do total, sendo que, desse montante, apenas 142,4 bilhões de reais são títulos da dívida externa (moeda estrangeira). Esses dados mostram que os investidores não-residentes estão bem mais posicionados na dívida em moeda local do que na dívida em moeda estrangeira. Por esse motivo, portanto, existe o risco de forte impacto de curto prazo no sistema caso uma segunda agência de classificação de risco siga os passos da S&P.

Ratings soberanos de curto e/ou longo prazo em moeda local na escala global são acompanhados de perto pelos fundos de investimentos, players de mercado ou mesmo investidores individuais, pois a medida em que o País avança para baixo no grau especulativo, menores serão as chances de retomada no curto e médio prazo, acionando, consequentemente,  mecanismos de segurança desses investidores contra adoção de medidas extremas, como o temido controle de capitais, por exemplo, já que esses investidores, além de liquidarem posição na dívida, precisam trocar moeda local por moeda estrangeira e saírem do País.

Já a situação para os investidores residentes posicionados em dívida soberana, que até então era muito tranquila, mesmo com o agravamento do quadro macroeconômico, passa a incomodar. Isso porque o rating de crédito soberano brasileiro de longo prazo em moeda local na escala nacional caiu três degraus de uma só vez, de brAAA (nota máxima) para brAA-. Significa que a S&P considera que os riscos aumentaram, até mesmo, para as instituições financeiras brasileiras, fundos de previdência, fundos de investimentos nacionais, seguradoras e investidores brasileiros pessoas físicas.

Ainda que o brAA- possa ser julgado como uma nota elevada, portanto, longe de ser considerado risco de calote, causa receio ao mercado assistir perda da classificação de risco de uma dívida soberana em moeda local numa escala nacional, algo de certa forma inimaginável. O corte de três degraus para brAA- é uma clara demonstração de que situação fiscal no Brasil está numa trajetória tão grave ao ponto de a S&P considerar aumento no risco da dívida soberana emitida em reais aos investidores residentes.

Caso a deterioração fiscal persista e se agrave nos próximos anos, o que justificaria novos cortes nos ratings de crédito soberano em moeda local na escala nacional, haverá risco de calote aos residentes na próxima década. Entretanto, é importante salientar que o não pagamento total da dívida pública interna quebraria as instituições financeiras, fundos de investimentos, planos de aposentadorias, seguradoras, empresas e até mesmo o próprio governo. Em suma, não existiria mais uma nação.

Esse tipo de calote simplesmente não existe. O que pode ocorrer, e ser considerado como calote, é uma troca parcial de títulos de curto prazo por títulos de longo prazo em posse de determinados credores, renegociação de taxas de juros de alguns títulos a serem pagos a certos credores, prorrogação de parte do pagamento da dívida a algum grupo de credores, entre tantas outras possibilidades.

É importante destacar os “determinados grupos de credores”, pois o governo terá mais facilidade operacional para renegociar dívida com um grupo grande e concentrado (banqueiros e/ou gestores de fundos de investimentos, por exemplo) do que com um grupo inexpressivo e pulverizado (investidores pessoas físicas do sistema Tesouro Direto, por exemplo).

Ainda que essa situação seja altamente improvável, ela pode ocorrer já no final da próxima década, mesmo com a manutenção da inflação persistentemente elevada (porém num patamar insuficientemente capaz de provocar alívio relevante na dívida), emissões de moeda e/ou outros artifícios desesperadores, caso o endividamento continue aumentando de forma agressiva.

Isso significa que tanto a presidente Dilma, quanto seus (suas) sucessores (as), precisarão de força e capital político para tomar decisões difíceis a fim de se evitar que o Brasil não se aproxime de um caos fiscal irreversível. Não é somente o crescimento e/ou a viabilidade macroeconômica que estará em jogo nos próximos anos/décadas, mas sim a sustentabilidade política, econômica e financeira.

Chegou a hora de parar com a brincadeira. Daqui pra frente será necessário esforço de diferentes forças políticas, sindicatos, economistas, investidores e agentes para que o partidarismo barato, atentado intelectual e sensacionalismo, constantemente presentes nos debates de política fiscal, deixem de existir para que o País possa encontrar a necessária rota de sustentabilidade no longo prazo.

A bolsa de valores brasileira permanece trabalhando movimento de alívio no curtíssimo prazo, ainda sem demonstrar sinalização de fraqueza ou interrupção. O movimento, apesar de descolado da agenda doméstica, segue o direcional do fluxo global e não apresenta novidade.



Taxa de câmbio e contratos de juros futuros permanecem leves no curto prazo, ainda sem causar ameaça a tendência de alta de longo prazo. Ainda que as taxas de juros, em especial, continuem trabalhando movimentos corretivos, seguindo as Treasuries, o quadro macro para o longo prazo corrobora com a sustentabilidade técnica da tendência de alta, já que os cortes de ratings provocam, inevitavelmente, impactos nos futuros custos de financiamento do governo e empresas. Além disso, ratings menores estimulam posições defensivas nas instituições financeiras, encarecendo o custo do crédito, provocam mudanças na alocação de portfólios de fundos de investimentos e fundos de pensão, deixam gestores o investidores mais receosos, portanto, mais exigentes nos preços, além de impactar negativamente a fundamental percepção de risco.

sexta-feira, 5 de fevereiro de 2016

Indústria brasileira emite forte sinalização de recuperação


O Índice Gerente de Compras brasileiro surpreendeu positivamente no mês de janeiro ao mostrar forte sinalização de recuperação da atividade industrial. O indicador, calculado pelo Instituto Markit, saltou de 45,6 pontos em dezembro de 2015 para 47,4 pontos em janeiro de 2016, atingindo o nível mais alto em 11 meses.


A pesquisa mostra que o nível de contração da atividade industrial brasileira diminuiu drasticamente no mês passado, provocando uma reversão positiva ascendente muito semelhante às guinadas ocorridas em 2006, 2009, 2010 e 2011.

A inclinação da curva no indicador sinaliza manutenção do movimento de recuperação nos próximos meses, podendo se transformar numa nova fase de expansão da atividade industrial (acima de 50 pontos), tal como ocorreu nas últimas quatro ocasiões citadas (marcadas por sinalizações de força nos pontos de reversão).

Diferentemente das últimas guinadas, desta vez a indústria brasileira se apóia sobre a taxa de câmbio (e não na demanda interna) para alavancar as vendas. O volume de novos negócios com exportação expandiu pelo segundo mês consecutivo, atingindo o ritmo mais rápido indicado pela pesquisa nos últimos seis anos.

A leitura dessa última pesquisa do Instituto Markit poderia sinalizar o nascimento de uma nova fase de crescimento no Brasil, puxada pelas exportações de um importante setor gerador de efeito cascata na economia. A indústria está fazendo o seu papel, aproveitando uma janela de oportunidade no exterior para compensar a fraqueza doméstica, mas infelizmente os ânimos serão contidos ao se chocarem com a muralha de problemas estruturais não resolvidos.

Nos últimos dez anos, toda recuperação da atividade industrial brasileira se colidiu na tal muralha. Quando as máquinas começam a esquentar, a trajetória de recuperação (e crescimento) se esbarra na deficitária infraestrutura para escoamento de produção, aumentos de carga tributária, custos trabalhistas, falta de mão de obra qualificada, excesso de burocracia e, mais recentemente, na inflação persistentemente elevada.

Se ao menos a inflação estivesse, hoje, ancorada no centro da meta (4,5%), como prometia o Banco Central no passado, haveria alguma esperança de a indústria interromper a série de vôos de galinha na economia brasileira. O poder da inflação persistentemente elevada é devastador para as expectativas de investidores, empresários e consumidores. E sem expectativa, não há possibilidade de o crescimento vingar no médio e longo prazo.

O destaque negativo presente na última pesquisa do Instituto Markit é justamente protagonizado pela inflação. Os preços médios de fábrica cresceram pelo décimo sexto mês consecutivo, com a taxa de aumento registrada em janeiro ficando entre as mais rápidas da série. Os preços mais elevados foram atribuídos ao repasse de aumentos de custos de produção.

O IPCA de janeiro, calculado pelo IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística), vai na mesma direção preocupante apontada pela pesquisa do Instituto Markit. A inflação oficial brasileira subiu inaceitáveis 1,27% em janeiro deste ano, mesmo com a economia em recessão aguda, o que só reforça a gravidade do quadro macroeconômico.

O índice de difusão do IPCA atingiu 78%, revelando movimento de alta generalizada de preços. A alta de 1,53% do IGP-DI em janeiro, frente aos 0,44% registrados em dezembro do ano passado, também mostra sinalização de aceleração ascendente generalizada de preços.

O pessimismo dos agentes, justificado pela incompetência do Banco Central, tende a continuar sustentando índices de inflação em patamares elevados até que a confiança seja restabelecida. Lamentavelmente, a trajetória permanece na direção contrária, em deterioração.

No cenário externo, enquanto o BCE (Banco Central Europeu) e BoJ (Banco do Japão) acenam para mais impulso monetário, na tentativa de criar inflação, o Banco do México sinaliza mais um aumento de sua taxa básica de juros, após a primeira elevação de 3% para 3,25% realizada em dezembro do ano passado (pela primeira vez em sete anos), na tentativa de criar proteção contra o deslocamento da taxa de câmbio. Outros banqueiros centrais de economias com deslocamento de câmbio semelhante também estão com o dedo no gatilho para agir.

Já o BoE (Banco da Inglaterra) tem sinalizado pouca vontade de iniciar o ciclo de aperto monetário no curto prazo, enquanto o FED (Federal Reserve - Banco Central dos Estados Unidos) segue trabalhando com as condições econômicas favoráveis ao gradualismo no ciclo de aperto monetário.

De forma geral, os prêmios de risco dos títulos da dívida soberana permanecem em rota descendente, reagindo às sinalizações mais flexíveis dos banqueiros centrais de países desenvolvidos. A taxa de juros da Treasury de 10 anos (referência global), segue despencando, aproximando-se da mínima dos últimos dois anos.
  

Apesar de parecer interessante à primeira vista, o forte movimento comprador volta incomodar as autoridades monetárias, pois os preços começam embutir um excesso de otimismo relacionado às políticas monetárias no médio e longo prazo.