quinta-feira, 31 de março de 2016

Yellen está feliz e o mundo respira aliviado


A estratégia da chair do FED (Federal Reserve - Banco Central dos Estados Unidos), Janet Yellen, para conduzir as expectativas do mercado na direção pretendida pela autoridade monetária norte-americana durante a fase crítica de reversão da política monetária foi um sucesso.

Pode-se constatar nesses pouco mais de três meses após a primeira elevação da meta para a FFR (Federal Funds Rate - taxa básica de juros), de zero a 0,25% para 0,25% a 0,50%, que nada do que se temia no mercado aconteceu. Duros choques previstos por diversos economistas e analistas durante todo o ano passado sumiram como num passe de mágica.

Usando uma linguagem simples e dando passos bem cautelosos, previamente antecipados, Yellen não só surpreendeu muitos agentes no mercado como mostrou, novamente, a significativa força embutida na estratégia de comunicação dos banqueiros centrais, que por sua vez se sobressaiu ao deslocamento da FFR.

Os preços de dois dos principais ativos globais, que fazem parte de uma espécie de espinha dorsal do sistema financeiro mundial, corroboram o sucesso da estratégia do FED. O dólar contra uma cesta de principais moedas globais parou de subir em 2015 e entrou em movimento corretivo durante todo o primeiro trimestre de 2016.


A moeda iniciou uma tendência de baixa marcada pelo anúncio da primeira alta na meta para a FFR em dezembro de 2015. A correção ganhou força, levando ao rompimento descendente da importante média móvel simples de 200 períodos diária.

A desvalorização do dólar eliminou, pelo menos por ora, os receios do FED quanto aos futuros negócios de empresas norte-americanas no exterior. Esse movimento permite certa competitividade aos seus produtos, com as exportações auxiliando o crescimento econômico.

Já as taxas de juros futuros seguem muito bem comportadas. O prêmio da Treasury de 10 anos (título público do Tesouro norte-americano) não só parou de subir, como segue bem abaixo dos perigosos 3% atingidos em 2014. O nível atual apresenta até uma folga para futuras altas no rendimento da Treasury sem causar problemas à estratégia de política monetária do FED, bem como para a economia dos Estados Unidos.


Mas se Yellen está feliz com o sucesso de sua estratégia, o que dirá os demais banqueiros centrais mundiais, dependentes de decisões importantes como as do FED. Estes respiram mais aliviados. Alguns, como o Banco Central do Brasil, souberam potencializar os efeitos criados pela janela de oportunidade adotando uma estratégia ousada.

Dados do Instituto de Finanças Internacionais mostraram que os fluxos de capital estrangeiro para as bolsas e mercados de renda fixa de países emergentes saltaram para impressionantes 36,8 bilhões de dólares somente no mês de março, atingindo o nível mais alto dos últimos 21 meses.

A reunião de Comitê do FED, realizada neste mês, aumentou a intensidade do fluxo de entrada de capitais em praças emergentes, com a adoção de um tom ainda mais cauteloso. O comunicado acrescentou riscos relacionados aos acontecimentos globais, o que reforça uma tendência não tão hawkish na política monetária.

Por conta disso, a mediana das novas projeções dos membros do Comitê para a FFR caíram para 0,875% neste ano, sugerindo realização de apenas duas altas em 2016. Em dezembro do ano passado, esperava-se quatro altas de 0,25 p.p. na FFR. Para o fim de 2017, a mediana das projeções também caiu para 1,875%. Para o término de 2018, as projeções apontam FFR em apenas 3%. Num prazo ainda mais distante, a FFR deve atingir ponto de equilíbrio em 3,25%, configurando um quadro perfeitamente possível de ser trabalhado até o fim desta década com o mínimo de traumas possíveis.

A perspectiva de juros não tão elevados nos Estados Unidos reduz riscos de novas fugas de capitais em países emergentes, já que os ativos norte-americanos não ficarão tão atrativos quanto se esperava anteriormente. Praças arriscadas, mas que apresentam prêmios vultosos, estão se beneficiando desta nova dinâmica global.

Bancos centrais do Sudeste Asiático estão, inclusive, implementando a mesma estratégia adotada com sucesso no Brasil em janeiro deste ano. A simples ameaça de corte na taxa básica de juros tem provocado uma enxurrada de capital estrangeiro no sistema financeiro dessas praças, tal como ocorreu/ocorre no Brasil.

Prova disso está no desempenho do principal ETF para mercados emergentes no mundo. O índice MSCI conseguiu superar a média móvel simples de 200 períodos diária, agregando força à tendência de alta iniciada no final de janeiro deste ano.


Tal como no Brasil, a arrancada do índice MSCI também ocorre em desacordo com os fundamentos. Nos últimos 12 meses, analistas cortaram em quase 15% suas projeções de crescimento para os lucros das empresas de mercados emergentes, segundo o Instituto de Finanças Internacionais.

Os investidores estrangeiros não estão tão preocupados com a situação macro das praças emergentes, mas sim em aproveitar janelas de oportunidades criadas pelos bancos centrais. Além disso, alguns players acreditam que a crise em algumas praças possa provocar mudanças positivas no longo prazo, o que justificaria preços mais elevados dos ativos.

No caso brasileiro, os estrangeiros seguem confiantes e possuem motivos justificados para tal, mas podem estar subestimando um pouco nossa rápida capacidade de mudança. O que eles apostam no curto prazo (ajuste fiscal e algumas reformas) pode, na verdade, demorar um pouco mais (ou muito mais) para se concretizar.

O ambiente altamente polarizado atrasará o nosso processo de mudança, já que as discussões saudáveis saíram de cena para dar lugar às baixarias e ataques pessoais entre grupos dos dois lados, tanto no meio político, quanto no meio social.

Isso não significa que os estrangeiros, ao perceberem o erro na avaliação do timming da mudança, irão pular fora do Brasil na mesma velocidade que entraram. O driver principal, para eles, continuará sendo as estratégias de política monetária de seu banqueiro central e do banqueiro da praça de destino do capital.

O Relatório Trimestral de Inflação do Banco Central brasileiro divulgado nesta quinta-feira não saiu tão dovish quanto ao tom adotado na comunicação da autoridade monetária local nos últimos meses, o que pode provocar uma pausa, a princípio ainda de curto prazo, no forte fluxo comprador observado desde o final de janeiro.

O documento mostra que as projeções do Banco Central para inflação subiram de 6,2% para 6,6% em 2016 e de 4,8% para 4,9% em 2017, mesmo considerando uma maior retração da atividade econômica e dólar menos apreciado. O que é grave. A estimativa para conversão da inflação ao centro da meta (4,5%) ocorre, agora, somente no primeiro trimestre de 2018.

Os números continuam contrariando as promessas do Banco Central. Lamentavelmente, a quebra de compromissos passou a ser corriqueira há um bom tempo. A nova promessa (circunscrever a inflação aos limites estabelecidos pelo CMN, em 2016, e fazer convergir a inflação para a meta de 4,5%, em 2017) continua sendo repetida nos comunicados sem que os agentes depositem a devida confiança.

Reiterando no Relatório Trimestral de Inflação divulgado hoje, que “essas condições não permitem trabalhar com a hipótese de flexibilização monetária”, o Banco Central pode, agora, frear o apetite dos investidores no mercado doméstico, criando condições para reversão, a princípio de curtíssimo prazo, nas curvas de juros futuros, trajetória do câmbio e da bolsa de valores.

Em função da expressiva arrancada constatada nos últimos meses, os ativos apresentam grande folga para correção saudável de preços. O índice Bovespa marcou topo na faixa dos 52k, com um candle característico de reversão seguido por sinais de esgotamento da tendência (marubozus de alta combinados com indicadores técnicos sobrecomprados).
  

A linha de suporte relevante mais próxima é formada pela média móvel simples de 200 períodos diária. Embora não atue como divisor de águas para manutenção ou interrupção da tendência altista iniciada em 37,2k, a linha será importante para medir a força do atual movimento vendedor.

quinta-feira, 10 de março de 2016

BCE está sozinho na rodada global de decisões de política monetária


O Comitê de Política Monetária do BCE (Banco Central Europeu) anunciou nesta quinta-feira um novo reforço nas estratégias agressivas de afrouxamento monetário. A taxa de depósito foi novamente decepada em 0,1 p.p., para -0,4% ao ano, aprofundando o território do juro negativo, algo impensável entre banqueiros centrais até a década passada. Já a principal taxa de refinanciamento foi reduzida de 0,05% ao ano para zero e a taxa de empréstimo marginal (usada para as operações de overnight) caiu de 0,3% ao ano para 0,25% ao ano.

Além da bateria de cortes nas três principais taxas de juros praticadas na zona do euro, a autoridade monetária também vai começar a comprar títulos de dívida corporativa e lançar quatro novas rodadas de pacotes de crédito barato, o que provocará aumento no volume de compras mensais de ativos para 80 bilhões de euros, ante 60 bilhões de euros praticados até então. O calibre surpreendeu até mesmo as expectativas do mercado (esperava-se aumento para 70 bilhões de euros).

O objetivo de todas essas medidas permanece o mesmo: impulsionar os empréstimos, o consumo e a inflação. Mesmo entregando um pacote maior do que o esperado para impulsionar a economia e impedir que a inflação extremamente baixa se prolongue ainda mais, os europeus não depositaram a devida confiança no BCE.

Frankfurt caiu 2,31% nesta quinta-feira. Paris cedeu 1,70%. Milão recuou 0,50%. Até Londres foi contaminada, fechando o dia em baixa de 1,78%. O fato de o mercado não acreditar na eficácia das (novas) medidas de impulso do BCE se deve ao histórico nada favorável. Há alguns anos a autoridade monetária européia vem queimando cartuchos para tentar reverter o quadro de lento crescimento e inflação muito baixa, sem obter o sucesso esperado. A projeção de inflação de 2016 foi revisada pelo banco de 1% para 0,1%.

Num mundo onde os Bancos Centrais seguem desalinhados (utilizando estratégias diferentes, o que acaba criando uma disparidade significativa de taxas e condições de preço dos ativos), as operações de carry trade e/ou fluxos de capitais só tendem a aumentar.

E já correm boatos de banqueiro central supostamente arrependido de levar a taxa de juros para território negativo. O BoJ (Banco do Japão) não deve cortar novamente os juros na reunião de política monetária a ser realizada na próxima semana.

Desde quando o BoJ levou o juro básico para território negativo no final de janeiro deste ano (-0,1%) o mercado japonês tem experimentado choques de volatilidade, se tornando muito instável, o que pode ter intensificado a busca de ativos mais rentáveis por investidores e fundos japoneses em outras praças. É sempre bom relembrar que os investidores japoneses estão entre os maiores especialistas em carry trade do mundo e sempre estão de olho nos ativos brasileiros.

Situação semelhante também ocorre na China. Mesmo com o aumento na dosagem das políticas de afrouxamento monetário nos últimos meses, o País enfrenta uma dura fuga de capitais, o que tem provocado contínuo recuo das reservas do Banco Popular (Banco Central chinês). Apesar de ainda estar num patamar significativamente elevado, as reservas do Banco Popular atingiram 3,20 trilhões de dólares neste mês, o menor nível desde novembro de 2011.

Entretanto, tal como o BoJ, o Banco Popular também se esquivará de continuar aumentando a dosagem nas políticas de estímulo. A inflação ao consumidor na China superou as expectativas em fevereiro, acelerando ao ritmo mais forte desde julho de 2014, para 2,3%, ante 1,8% registrado em janeiro. A aceleração mais intensa da inflação impedirá mais afrouxamento monetário na China, pois é uma “desculpa” perfeita ao Banco Popular que estava muito pressionado pelo governo a agir pelo governo.

Com o BoJ e Banco Popular, entre os principais banqueiros centrais mundiais, sinalizando ajuste nas velas e o FED (Federal Reserve – Banco Central dos Estados Unidos) já na rota da política monetária contracionista, o BCE está ficando sozinho na região turbulenta, o que poderá agravar os problemas para a zona do euro.

Se por um lado os banqueiros centrais que ultimamente aumentaram as doses nos seus programas de estímulos monetários estão enfrentando dificuldades para lidar com a turbulência dos mercados em suas respectivas praças, banqueiros centrais em direção oposta estão navegando em águas tranquilas.

Praças como Brasil e México estão recebendo de portas abertas o intenso fluxo de capital estrangeiro, aliviando pressões internas.

O dólar contra real perdeu sua principal base de sustentação, desarmando uma importante zona de congestão de médio prazo, bem como o suporte da média móvel simples de 200 períodos diária, intensificando a força do movimento descendente.


Investidores e gestores de fundos que preferem jogar a favor da curva seguem aproveitando a oportunidade direcional entre câmbio, juros e bolsa, alimentando o movimento de massa.

As taxas dos contratos de juros futuros continuam despencando (mostrando intenso fluxo comprador), onde as pontas mais curtas já mostram prêmio de juros negativo em relação ao atual patamar da taxa Selic ao passo em que as pontas mais longas diminuem o GAP existente até pouco tempo atrás com as pontas mais curtas.


No gráfico acima pode-se constatar a evolução das taxas do contrato de juros futuros para vencimento em 2018 com o contrato de juros futuros para vencimento em 2022. Nota-se que a redução do GAP entre os contratos foi muito rápida, o que sinaliza onde está o maior apetite da massa (justamente nos títulos mais longos).

A bolsa de valores segue cravada na máxima do ano, apesar do elevado nível de sobrecompra. O fluxo intenso tem impedido um necessário processo de realização saudável de curtíssimo prazo nos preços.
  

A próxima zona de resistência está localizada na linha dos 50k, região de forte apego psicológico e com potencial de provocar enrosco, mas sob o apoio de linhas importantes, como a média móvel simples de 200 períodos diária, o mercado não apresenta sinais de retorno ao território bear, gerando certa blindagem à tendência altista iniciada na casa dos 37k.

quinta-feira, 3 de março de 2016

Uma jogada de mestre


Proposital ou não, o presidente do Banco Central, Alexandre Tombini, duramente criticado no mês de janeiro deste ano, mostrou ao mercado uma jogada fenomenal, digna de reconhecimento.

A decisão do Copom (Comitê de Política Monetária) no dia 20 de janeiro de 2015, um dia antes de o presidente da autoridade monetária publicar uma nota polêmica o suficiente para reverter rapidamente as expectativas do mercado (acreditava-se numa alta de 0,5 p.p. na taxa básica de juros, expectativa criada pelo próprio Banco Central durante todo o mês de dezembro), mostrou ser acertada.

Investidores, analistas, economistas, empresários, agentes de mercado, repórteres, comentaristas e até blogueiros (incluindo o blog Finanças Inteligentes), criticaram duramente tanto a nota do presidente Tombini publicada no dia 19 de janeiro, quanto a decisão do Copom do dia seguinte. Não posso afirmar pelos demais, mas da minha parte confesso que estava redondamente enganado. A minha análise estava errada, pois me limitei demais ao lamaçal do quadro doméstico.

O mercado provou que o Banco Central estava certo e pouco importa se esse era realmente o objetivo da decisão do dia 20 de janeiro. O fato é que funcionou muito bem. Da noite para o dia, um Banco Central com postura hawkish se transformou num Banco Central com postura dovish. Se antes existia uma expectativa de alta da taxa básica de juros, agora existe uma expectativa de queda futura da taxa básica de juros, provocada pela manutenção da política monetária num momento de inflação pressionada.

A lógica da estratégia não está no combate à inflação, já que boa parte dos efeitos contracionistas da política monetária estão sendo eliminados pela política fiscal. O Banco Central pouco pode fazer para derrubar a inflação nesse quadro desregulado, mas por outro lado se posicionou muito bem para garantir a estabilidade financeira doméstica (evitando choques) num momento em que passava uma tormenta pela Ásia em direção à América Latina.

Pior, enquanto a tormenta se aproximava da América Latina, o Brasil (e as empresas brasileiras) sofria (am) duras perdas em seus ratings, os indicadores econômicos já horripilantes pioravam ainda mais, as commodities despencavam e os políticos só ajudavam (e ainda ajudam) o barco afundar. As condições eram perfeitas para o País levar um choque de proporções inimagináveis.

Por que, então, o mercado financeiro doméstico está em euforia? Tombini pode não entender tanto de inflação, mas parece ser um mestre em carry trade ou no mínimo um bom psicólogo do Sr. Mercado.

O ano de 2016 começou com os mercados entrando em colapso, especialmente as praças emergentes. De acordo com o IIF (Instituto de Finanças Internacionais), as saídas líquidas de capital de mercados emergentes totalizaram 735 bilhões de dólares em 2015, a maior fuga dos últimos 15 anos. Desse montante, a maior parte (676 bilhões) saiu da China.

O peso desses dados só fez intensificar a tendência no início de 2016 e o efeito China contaminou rapidamente as demais praças financeiras mundiais. Com os investidores batendo em retirada da Ásia, em meio a falta opções para realocações rentáveis em outros mercados, bastou o Banco Central brasileiro tomar uma postura dovish para chamar o carry trade a terra brasilis.

A postura dovish fez com que investidores enxergassem ameaça de futuro corte da taxa Selic, o que induziu a percepção de prêmios de risco menores no médio prazo. Ao enxergarem o risco de perderem os elevados prêmios embutidos nos títulos brasileiros (os maiores do mundo), os investidores correram para garantir seus respectivos pedaços do bolo.

A lógica é simples. É melhor fugir do risco China, que não tem mais condições de promover um câmbio estável e crescimento forte o suficiente para justificar posições de risco locais, para entrar no risco de praça de câmbio flutuante, juro alto e ativos baratos (como as commodities, em função do recente colapso de preços).

Os países da América Latina atendem as necessidades de câmbio flutuante e ativos baratos (commodities), mas somente o Brasil tem o plus do juro alto. O apetite voraz dos investidores está nítido na curva de juros futuros. O contrato com vencimento em 2017 apresenta queda significativa de 3,25 p.p. desde a máxima registrada aos 17,29% em setembro do ano passado.

Nem mesmo as curvas longas (onde o risco é maior) escaparam do apetite dos investidores. O contrato com vencimento em 2022 apresenta queda relevante de 2,28 p.p. desde a máxima registrada aos 17,42% em setembro do ano passado.

O recuo do prêmio da NTNB 2019 (de 8,03% para 6,17%) é o mais intenso desde o início da tendência de alta iniciada em 2012, o que também denuncia elevado fluxo comprador nos últimos meses.


Em meio a onda compradora por parte dos investidores estrangeiros, o dólar contra real segue recuando, aproximando-se do principal patamar de sustentação dos últimos meses localizado na faixa dos R$3,70.


Já a bolsa de valores está disparando, transformando o movimento de alívio de preços iniciado no final do mês de janeiro numa forte tendência de alta de curto prazo, deixando os analistas/economistas sem motivos para explicarem o movimento relevante no mercado financeiro doméstico. A justificativa encontrada pelos “especialistas” (ambiente político) é tão baixa e desprezível quanto à qualidade do debate político-econômico no Brasil.


Outros mercados emergentes e desenvolvidos também seguem mostrando valorizações de ativos nas últimas semanas/meses, mas não numa intensidade tão forte quanto a constatada no Brasil. Esse dado é importante não só para reforçar que a tese local (ambiente político) está errada, mas também para dar o devido crédito à estratégia do Banco Central brasileiro, que se sobressaiu às defesas implementadas por outros banqueiros centrais desde o início deste ano.

É importante frisar, entretanto, que o fato de o Banco Central ter feito uma jogada de mestre não elimina a gravidade do quadro doméstico, bem como as grandes dificuldades a serem enfrentadas no médio e longo prazo.

O Banco Central (intencionalmente ou não) apenas aliviou a nossa barra no curto prazo. Soube jogar com o mercado, o timming da ação foi perfeito e o resultado surpreendeu. Mas não podemos depender sempre da autoridade monetária nos momentos mais vulneráveis.  Jogadas como essas são arriscadas e podem falhar. Precisamos atacar nossos problemas estruturais para que o Banco Central possa voltar a se concentrar no combate à inflação.