quinta-feira, 30 de março de 2017

Relatório de Inflação crava corte de 1 p.p. na taxa Selic


O Banco Central divulgou na manhã desta quinta-feira o Relatório de Inflação do primeiro trimestre de 2017, informando as novas projeções para a inflação brasileira. No cenário de referência, a estimativa para o IPCA é de 3,9% em 2017 e 4,0% no fim de 2018.

Cabe ressaltar que os cálculos do cenário de referência são apurados levando em consideração uma taxa Selic e taxa de câmbio constantes durante todo o horizonte de projeções. Nesse caso, é considerada a meta da taxa Selic fixada na última reunião do Copom (Comitê de Política Monetária), em 12,25% ao ano. No próprio documento, os membros do Comitê consideram que as projeções do cenário de referência são pouco informativas num contexto de flexibilização da política monetária.

O foco está nas projeções de mercado, apuradas pelo boletim Focus. Atualmente, são esses números que norteiam as decisões do Copom. As expectativas para a taxa Selic na pesquisa Focus caíram em comparação aos valores utilizados na última reunião do Copom (fevereiro/2017). Agora, para o final de 2017, a mediana das projeções de mercado aponta Selic em 9,0% ao ano (queda de 0,50 p.p.). Para o fim de 2018, a mediana das estimativas de mercado caiu de 9,0% para 8,5% ao ano.

No câmbio, as expectativas cederam levemente de R$ 3,30 para R$ 3,28 no final de 2017 e mantiveram-se constantes para o final de 2018, em R$ 3,40.

Considerando a evolução para a taxa Selic e taxa de câmbio, a projeção do mercado indica que a inflação encerrará 2017 em 4,0% (0,2 p.p. abaixo do valor apurado na reunião do Copom de feveriro).  Para o fim de 2018, a projeção permaneceu aos 4,5%, sem alteração em relação à última reunião do Copom.

O Banco Central atribui à queda nas projeções de inflação ao processo de difusão mais profundo e consolidação da desinflação nos componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária.

Com o respaldo do mercado mais otimista apontando projeções de inflação menores, o Banco Central tende aproveitar a janela de oportunidade para intensificar os cortes na taxa Selic, de 0,75 p.p. para 1,0 p.p. O trecho abaixo extraído do Relatório de Inflação deixou essa expectativa muito clara:

“a consolidação do cenário de desinflação mais difundida, que abrange os componentes da inflação mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária, fortalece a possibilidade de uma intensificação moderada do ritmo de flexibilização da política monetária, em relação ao ritmo imprimido nas duas últimas reuniões do Copom.”

A autoridade monetária também frisou que a extensão do ciclo de flexibilização dependerá das projeções e expectativas de inflação, inclusive para 2019. No documento apresentado hoje, a projeção do mercado para a inflação no fim do primeiro trimestre de 2019 está em 4,6%. As estimativas para a taxa de juros estrutural da economia brasileira (uma incógnita) também influenciarão a extensão do ciclo de afrouxamento, sabe-se lá como.

A princípio, o Banco Central deve encontrar terreno favorável para manter um agressivo ritmo de cortes na taxa Selic, já que suas projeções de curto prazo apontam inflação de 0,28%, 0,53% e 0,42% para março, abril e maio, respectivamente. Caso confirmado, a inflação dos últimos doze meses cairá para 4,15% em maio de 2017, cenário propício para manutenção do clima positivo entre os agentes.

As taxas de juros futuros da ponta curta subiram nesta quinta-feira, enquanto as taxas dos contratos de vencimento mais longo cederam. Essa distorção se deve às declarações do ministro da Fazenda, Henrique Meirelles, que deu a possibilidade de revisão da meta de inflação para 2018 na reunião do CMN (Conselho Monetário Nacional) a ser realizada no mês de junho.

Caso a meta de inflação, atualmente em 4,5% ao ano, seja revisada para baixo em 2018, o Banco Central não poderá seguir com uma política de afrouxamento monetário agressiva por muito tempo, pois dificilmente conseguirá atingir o novo objetivo estabelecido pelo CMN.

A meta de inflação a ser perseguida em 2018 já foi estabelecida em 4,5% na reunião do CMN de junho do ano passado, mas pode ser revisada. Já a meta de inflação a ser perseguida pelo Banco Central em 2019 ainda não foi definida e será decidida na próxima reunião do CMN.

Na prática, apesar do desejo do governo, não há condições para redução da meta de inflação já em 2018, conforme apontam as próprias projeções do boletim Focus. Espera-se que as futuras alterações na meta de inflação sejam feitas na ordem de 0,50 p.p. Um corte de 0,25 p.p. na meta de inflação a ser perseguida, entretanto, apesar de simbólico e de pouca relevância, não deixa de ser um bom material de propaganda para a campanha de 2018. Mesmo sendo pequeno, o governo poderá usar o discurso de que conseguiu reduzir a meta de inflação após anos de descontrole.

Para o longo prazo, a situação tende a ser bem mais complicada. É improvável que o clima de otimismo do mercado com a inflação dure por muito mais tempo, tanto por razões técnicas, quanto por razões macroeconômicas.

A significativa onda compradora em contratos de juros futuros, iniciada em setembro de 2015, está se aproximando do ponto de esgotamento técnico. Os candles semanais são bem menores em relação aos candles emitidos no início da tendência, mostrando menos vigor da força compradora e mais competitividade no mercado.

As taxas praticadas hoje já se aproximam da taxa mínima, registrada em 2012 (em função da redução insustentável da taxa Selic a 7,25% ao ano). Nas condições atuais, o Banco Central não conseguirá reduzir a taxa Selic de forma sustentável para perto do patamar atingido em 2012, o que revela excesso de otimismo do mercado nos prêmios dos contratos de juros futuros. Além disso, os indicadores sinalizam elevado nível de sobrecompra e divergências gritantes que podem resultar no término da atual tendência de baixa das taxas de juros futuros.


Da parte macroeconômica, o rápido aumento do endividamento do governo brasileiro, com projeções apontando para insustentáveis 80% do PIB (Produto Interno Bruto) já em 2019, inviabiliza um recuo sustentado da taxa Selic a médio e longo prazo. Quanto pior a dinâmica fiscal, mais prêmio (ou seja, taxa de juros) os investidores/operadores exigirão para emprestar dinheiro ao governo.

Ainda não há sinalização de reversão na curva de juros futuros, mas em função das condicionantes técnicas e macro, é recomendável aos investidores/operadores, que surfam na ponta comprada dessa belíssima curva de juros, traçar uma estratégia de liquidações escalonadas parciais enquanto a porta de saída ainda está arreganhada.

10 comentários:

  1. Acompanho há tempos seus posts e, para mim, esse foi um dos melhores que já li. Parabéns.

    Sugiro que na próxima vez faça uma análise comparativa entre a taxa SELIC, o CDS e a Treasury de 10 anos.

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    1. Obrigado! Já fiz algumas vezes os comparativos. Evitei colocar neste post, se não ficaria muito extenso. A Treasury de 10 anos está com uma dinâmica diferente, precisaria de um post só pra ela rs...

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  2. No seu entender, a partir de quando ou quanto a porta começaria a se fechar?
    Quais seriam os drivers a se observar?

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    1. Os drivers já estão na mesa, são os que coloquei no artigo (tanto técnicos quanto macro). Não fazem preço no momento, portanto a porta ainda está aberta. Quando o mercado começar olhar pra esses fatores, a tendência é a porta começar a se fechar.

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  3. Excelente artigo. Somente o último parágrafo é que fiquei sem entender o que representa "ponta comprada" e "liquidações escalonadas parciais".
    Agradeço qualquer esclarecimento.
    Abraço,
    Data160

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    1. Você pode operar no mercado comprado ou vendido. No caso dos juros, quem está na ponta comprada (ou seja, comprado nas taxas), está ganhando com a forte onda de valorização dos títulos (quando as taxas caem, os valores dos títulos sobem e vice-versa). Liquidações escalonadas parciais são uma série de vendas parciais da posição formada anteriormente em volumes diferentes (preferencialmente crescentes) a fim de maximizar o ganho total acumulado ao término da liquidação total da posição.

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    2. Agradeço muito a explicação didática.
      Forte abraço,
      Data160

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  4. FI,

    Interessante ... a analise da dívida/pib ... vamos acompanhar ... reformas mais complicadas como a da previdencia .. vao ser complicadas ...

    Abs,

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  5. FI ,

    Nesse momento de surfar a onda , na sua opinião quais investimentos podemos ficar de olho ? poderia citar alguns da renda fix e variável

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    1. A onda pra renda fixa começou em 2015. Embarcar agora é muito mais arriscado. Quem está dentro há mais tempo tem tranquilidade para administrar uma posição de elevada lucratividade. Mas quem está de fora e quer entrar, vai ter que assumir riscos elevados. O mesmo risco vale para os ativos de renda variável. Operar nesses níveis exige experiência e estratégia eficaz.

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