quinta-feira, 26 de abril de 2018

BCE tira o dedo do gatilho


O Comitê de Política Monetária do BCE (Banco Central Europeu) decidiu nesta quinta-feira manter inalterada sua estratégia de política monetária. A taxa de refinanciamento (principal taxa de juros do BCE) se manteve em zero, enquanto a taxa de depósitos continuou em -0,40%.

O quantitative easing (ou programa de compra de ativos), atualmente em 30 bilhões de euros por mês, tende a não sofrer alterações nas próximas reuniões de Comitê. A instituição afirmou ainda que poderá estender o programa além de setembro/2018.

Na reunião anterior, o BCE transmitiu uma mensagem mais otimista para o cenário macro. Alguns investidores consideravam que o BCE estava com o dedo no gatilho para reduzir novamente o volume do quantitative easing, já mirando num encerramento do programa no mês de setembro deste ano.

O BCE quebrou totalmente essa expectativa. A reunião encerrada nesta quinta-feira emitiu sinalização de cautela e prudência. Além de não haver mais expectativa para redução no volume de compras mensais, já se começa estimar no mercado extensão do quantitative easing para o próximo ano.

Dentre as considerações macro, o BCE verificou moderação na atividade econômica (que vinha num ritmo de forte recuperação) e manifestou sua preocupação diante de ameaças protecionistas cada vez mais fortes. O novo panorama do BCE está nitidamente mais pessimista. Na própria entrevista de Mario Draghi, presidente da autoridade monetária europeia, provavelmente ensaiada, pode-se notar um tom de maior preocupação.

Conciliando a inflação fraca na zona do euro (1,3% em março) e muito abaixo da meta (2%), com a perda de dinâmica do crescimento local e aumento da incerteza global, Draghi encontrou uma justificativa perfeita para o BCE tirar o dedo do gatilho no desarme do quantitative easing e, assim, manter sua política monetária excessivamente expansionista por mais algum tempo.

Além disso, a manutenção do quantitative easing deixa a zona do euro muito distante de uma elevação da taxa básica de juros, o que pode fazer contrapeso no sistema financeiro global ao processo de normalização da política monetária nos Estados Unidos. A nova sinalização do BCE criou ânimo nas praças financeiras mundiais, muitas delas abatidas nos últimos dias.

A bolsa de Frankfurt fechou aos 12.500 pontos nesta quinta-feira, sinalizando retomada frente a mínima dos 12.308 pontos registrados no dia anterior. Paris fechou na máxima do mês de abril, ao 5.453 pontos, já operando acima da média móvel simples de 200 períodos diária. Wall Street retomou fôlego com S&P500 e Dow Jones devolvendo boa parte das perdas ocorridas na terça-feira.

A bolsa da Índia subiu para os 34.713 pontos, máxima do mês de abril, retornando ao terreno positivo no acumulado do ano. Nikkei (Japão) subiu para 22.319 pontos, mantendo a trajetória de recuperação de preços iniciada no mês de abril. A bolsa da Coreia do Sul subiu forte nesta quinta-feira, confirmando suporte sobre a média móvel simples de 200 períodos diária.

Rússia, México e Turquia, praças que sofreram forte sell-off nos últimos dias, esboçaram recuperação nesta quinta-feira. México saiu dos 206 para os 208 pontos, no primeiro alívio desde o tombo iniciado semanas atrás aos 228 pontos. Rússia segue tentando recuperar (superar) a média móvel simples de 200 períodos diária após o sell-off ocorrido no início deste mês. África do Sul subiu, confirmando suporte sobre a média móvel simples de 200 períodos diária. Turquia ainda continua apanhando.

Na bolsa brasileira, umas das poucas no mundo que não sofreram neste ano, o pregão foi marcado por liquidação de posições vendidas em função do risco de uma destravada para cima da zona de congestão formada nos últimos meses. O movimento aumentou a vantagem dos touros no mercado, o que pode abrir espaço para alcance de resistências localizadas na faixa dos 87k e 88k nos próximos dias/semanas.

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segunda-feira, 23 de abril de 2018

Flattening nas Treasurys


O rendimento da Treasury (título do Tesouro dos Estados Unidos) de 10 anos voltou a subir forte nos últimos pregões, aproximando-se da red line (patamar psicológico de 3% ao ano). O mercado tem pavor da Treasury de 10 anos em 3% ao ano, pois o tapering surprise deixou muitos investidores traumatizados no passado.

Em 2013, quando o então presidente do FED (Federal Reserve – Banco Central dos Estados Unidos), Ben Bernanke, anunciou inesperadamente o plano de redução gradual dos programas de estímulos monetários (ou simplesmente tapering), os investidores entraram em pânico. Fugas de capitais atingiram várias praças financeiras, bolsas e moedas derreteram e as taxas de juros futuros saltaram.

O modus operandi, na época, estava mal acostumado com as injeções mensais bilionárias no Quantitative Easing e Operação Twist. O simples fato de que isso não iria acontecer mais no sistema jogou o rendimento da Treasury para 3%, o dobro da taxa praticada em 2012, forçando vários banqueiros centrais entrar em ação para acalmar a tensão no mercado.

No início de 2018, o rendimento da Treasury de 10 anos acelerou novamente e alcançou 2,94%, provocando aumento de volatilidade em várias praças financeiras mundiais. Os principais índices de Wall Street sofreram um duro movimento de sell-off no final do mês de janeiro.

O clima se acalmou no mercado em meados de fevereiro, quando a taxa de juros da Treasury de 10 anos parou de subir, marcou pico de curto prazo e começou a ceder. Com a Treasury invertendo a direção, alguns investidores aproveitaram para abrir compra, surfando o fechamento da curva, que chegou a bater em 2,73% no início deste mês.

Entretanto, quem entrou comprado na Treasury e não saiu rápido da posição, levou bull trap. Durante o mês de abril o rendimento voltou a subir, provocando desvalorização do título. Nos últimos dias, o movimento ascendente na taxa acelerou rapidamente, o que denuncia liquidação na correria (estopada de posições compradas recentemente abertas). Hoje a taxa de juros da Treasury de 10 anos fechou aos 2,98%, o maior nível desde janeiro de 2014.

O bull trap na Treasury deixou o mercado tenso novamente, pois sinaliza que há mais espaço para a taxa subir. Quanto maior o rendimento da Treasury, maior a atratividade em relação a outros ativos financeiros, inclusive de diferentes classes, espalhados mundo afora. A Treasury de 10 anos é referência para quase todas as tomadas de decisões no mercado financeiro. Portanto, quanto maior o prêmio na Treasury, menor a necessidade de buscar alternativas em outros ativos.

Seria “bom” se fosse apenas esse o temor no radar dos players de mercado. Pior do que a nova abertura nas Treasurys de 10 anos é o movimento de flattening. Gestores de Wall Street estão sempre de olho entre o spread da Treasury de 2 anos com a Treasury de 10 anos, simplesmente porque todas as recessões ocorridas desde 1960 foram precedidas por inversão na curva, ou seja, taxa de juros de 2 anos maior do que a taxa de juros de 10 anos.

Quando o mercado exige prêmio mais alto para emprestar dinheiro ao Tesouro norte-americano num prazo de 2 anos, no mesmo momento em que exige prêmio mais baixo para emprestar dinheiro ao Tesouro num prazo de 10 anos, é porque existe algo muito errado nos fundamentos macroeconômicos. As perspectivas de curto prazo podem estar muito ruins e uma recessão é considerada iminente.

A inversão na curva ainda está relativamente longe de ocorrer, mas os players temem a velocidade do flattening. Em outras palavras, a diferença entre o rendimento da taxa de 10 anos com a taxa de 2 anos está caindo rapidamente.


Conforme pode-se notar no gráfico acima, a taxa de juros do título de 10 anos do Tesouro norte-americano fechou o pregão desta segunda-feira aos 2,98%, voltando a ficar aberta. Mesmo com a Treasury de 10 anos abrindo, na máxima desde janeiro 2014, o que está acontecendo com a Treasury de 2 anos para o spread estar diminuindo? O gráfico abaixo é a tradução do temor que circula Wall Street:


A taxa de juros da Treasury de 2 anos está fortemente aberta, encerrando o pregão desta segunda-feira aos 2,49% ao ano. O spread com a taxa de 10 anos, que já foi mais de 2 p.p. em 2014, caiu para apenas 0,49 p.p. Isso significa que o título com prazo de 10 anos está pagando apenas 0,49 p.p. a mais do que o título com prazo de 2 anos.

Apesar de toda a “pregação midiática” sobre os fundamentos das empresas que continuam bons, perspectiva de crescimento forte e inflação baixa, até porque muitos estão entupidos de posições compradas, portanto, a abordagem positiva é natural e conveniente, fato é que o mercado está enxergando risco cada vez mais elevado num cenário de médio prazo, caso contrário, a Treasury de 2 anos não estaria pagando 2,49%.

O risco de inversão na curva (Treasury de 2 anos pagando mais do que a Treasury de 10 anos) pode não estar perto de ocorrer, mas tem aumentado de forma significativa. A forte trajetória ascendente no rendimento da Treasury de 2 anos é o principal ponto de preocupação em Wall Street e não a “simples” aproximação da Treasury de 10 anos em 3% ao ano.

Importante frisar que o flattening já provocou correções agressivas em várias praças financeiras mundiais, tanto em países emergentes, quanto em países desenvolvidos. Apesar do repique de alta ocorrido nas primeiras semanas do mês de abril, várias bolsas continuam longe de recuperar o nível registrado no final do mês de janeiro/2018.

A praça brasileira é uma das poucas no mundo que ainda resiste e não sofreu pressão vendedora relevante. Rússia, Turquia e México, praças que também estavam resilientes alguns dias/semanas atrás, sofreram intenso sell-off.

O Brasil é um caso a parte, pois, de forma geral, os institucionais estão com cenário positivo para o mercado acionário. Como o fluxo de entrada para fundos de ações e multimercados (principalmente) tem aumentado significativamente nas últimas semanas/meses, os gestores estão obviamente com mais bala na mão, o que pode ser a explicação para o mercado brasileiro estar se segurando, mesmo com os estrangeiros batendo em retirada.

Entretanto, o amortecedor contra uma pancada para baixo é considerado frágil. Quando essa aparente unanimidade de viés para o mercado acionário deixar de existir, ou, se algum grande player macro virar a mão, a bolsa brasileira poderá seguir seus pares e passar por um sell-off.

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segunda-feira, 16 de abril de 2018

E se Marina Silva apertar a mão de Joaquim Barbosa?


A formação de uma chapa forte de centro-esquerda era um cenário injustificadamente pouco esperado pelo mercado. De maneira geral, criou-se o falso clima de que uma candidatura de centro ou centro-direita teria mais condições de vitória nas eleições presidenciais deste ano, já que a esquerda estaria enfraquecida e o país precisa urgentemente avançar nas reformas.

O mercado está consciente da importância das reformas, mas o povo não. A classe média está sofrendo com a taxa de desemprego elevada e recuperação econômica frustrante. A logomarca ortodoxa paraguaia da duplinha Temer- Meirelles só contribuiu para descrença de uma agenda liberal. O experimento heterodoxo da Dilma-Mantega falhou enormemente, mas o “ortodoxo” de Temer-Meirelles também.

No experimento Dilma-Mantega o povo sofreu com a inflação, mas não perdeu emprego. No experimento Temer-Meirelles o povo não sofreu com a inflação, mas perdeu emprego. Não se trata de defender políticas heterodoxas medonhas do passado, nem muito menos criticar o discurso de viés ortodoxo do presente (que na realidade, há muito falatório e pouco ortodoxismo implementado na prática). Do ponto de vista do povo, principalmente das famílias de classe média, o que é menos pior: (i) sofrer com inflação ou (ii) sofrer com desemprego, principalmente qualificado?

Além do fardo do desemprego elevado, o falso ortodoxismo de Temer-Meirelles só piorou a situação do endividamento do governo, onde não há, sequer, perspectiva real para alcançar mísero 0,1% de superávit primário. O ajuste fiscal prometido acabou sendo basicamente um corte nos investimentos (levando para níveis ridiculamente baixos), enquanto uma chuva de benefícios ineficientes ao empresariado foram mantidos e sequer são discutidos no governo.

É muita munição para a centro-esquerda atacar nas campanhas eleitorais. Candidatos de centro e/ou centro-direita se defenderão com o que? Alguém terá coragem de propor a reforma da previdência? Por que, então, o mercado estava convicto de uma candidatura de centro ou centro-direita (leia-se Alckmin ou Meirelles)?

O mercado tem medo da centro-esquerda e tenta, a qualquer custo, vender a viabilidade de centro ou centro-direita. É possível ter uma noção da agenda de Alckmin ou Meirelles, mas não da Marina Silva ou Joaquim Barbosa. A depender do que for feito a partir de 2019, estaremos caminhando para uma tragédia ou arrumando a casa para um futuro promissor. Não há espaço para uma agenda de meio termo com endividamento passando de 80% do PIB, aliado à carga de juros ainda elevada.

A última pesquisa Datafolha mostrou duas figuras com baixa exposição à mídia se fortalecendo sem a presença de Lula na disputa: Marina Silva e Joaquim Barbosa. Bolsonaro e Marina aparecem empatados tecnicamente à frente na disputa. Logo atrás aparece o ex-ministro do STF, Joaquim Barbosa, com 10% das intenções de voto. Em quarto lugar, Ciro Gomes alcançou 9% e Alckmin ficou em quinto, com apenas 8% das intenções de voto. Meirelles nem vale a pena mencionar.

O que muitos estão pensando no mercado desde a divulgação desta última pesquisa é o que aconteceria se Marina Silva formasse chapa com Joaquim Barbosa? Uma forte aliança de centro-esquerda estaria formada, e, ainda, poderia ter apoio de Ciro Gomes no segundo turno.

Bom lembrar que Marina Silva esteve perto de chegar ao segundo turno na última eleição. Não conseguiu, pois foi bombardeada pela campanha petista. É uma figura bem conhecida pelo povo e pode capturar votos dos jovens e da esquerda perdida sem Lula..

Por outro lado, Joaquim Barbosa pode ser considerado a peça-chave para a eventual chapa ganhar as eleições. Barbosa é o único outsider na disputa, conseguirá capturar sem muita dificuldade os votos dos eleitores insatisfeitos com a política tradicional, independente de centro, direita ou esquerda. O ex-ministro do STF também carrega a importante imagem de combatente à corrupção, marcada pelo julgamento do mensalão. É o nome com maior potencial para ocupar o vácuo da insatisfação com o sistema político e o desejo por renovação.

O Ibovespa cedeu 1,75% nesta segunda-feira, destoado das demais praças financeiras mundiais, não porque os analistas consideram que a eleição está muito imprevisível, mas sim pelo contrário, a centro-direita de Alckmin está praticamente fora do jogo e a centro-esquerda se fortalece sem o Lula na extrema-esquerda.

Com o tombo desta segunda-feira, o Ibovespa retorna para o principal ponto de sustentação de curto prazo, com o peso de dois candles de força vendedora relevante pressionando para a quebra do ponto de apoio nos próximos dias. Abaixo de 82,8k, um pivot de baixa será acionado, tirando o mercado de uma congestão de curto prazo, o que poderá fortalecer a tendência de queda iniciada em 88k.

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terça-feira, 10 de abril de 2018

Por que a ponta longa está abrindo?


O Lula está preso. A agência de classificação de risco Moody’s melhorou a perspectiva para o rating do Brasil de negativa para estável, reduzindo a chance de um novo rebaixando a curto/médio prazo. O IPCA do mês de março desacelerou para 0,09%, registrando a inflação mais baixa para o mês desde a criação do Plano Real. O Presidente do Banco Central, Ilan Goldfajn, reforçou que uma flexibilização monetária moderada adicional (novo corte de 0,25 p.p., levando a Selic para 6,25% ao ano) é apropriada para a próxima reunião do Copom.

No ambiente global, o clima se acalmou com a retomada das ações do Facebook e o tom conciliatório utilizado pelo presidente da China, Xi Jinping, em um discurso sobre a abertura do país ao mercado externo, diminuindo o risco de uma forte escalada protecionista. O presidente dos Estados Unidos, Donald Trump, respondeu agradecendo em seu twitter as “amáveis palavras” do presidente Xi.

O mercado gostou da troca de gentilezas entre os dois principais players globais. O dólar contra cesta de moedas globais voltou a recuar, distanciando-se da máxima registrada no mês de março e os principais índices acionários voltaram a subir de forma vigorosa.

Entretanto, diferentemente de outras ocasiões, o mercado segue mais seletivo e os movimentos não estão ocorrendo em bloco. Índices acionários que despencaram nas últimas semanas/meses (principalmente os de praças desenvolvidas) estão em forte recuperação de preços, enquanto índices acionários que corrigiram pouco neste ano (como Brasil e Rússia, por exemplo) estão vendidos e/ou lateralizados. A Rússia, inclusive, sofreu um forte sell-off nesta semana.

Muitos investidores brasileiros estão surpreendidos com a abertura da ponta longa nos contratos de juros futuros. Ou seja, as taxas de juros futuros (pré-fixados) não somente pararam de cair, como estão subindo rapidamente nos títulos com vencimentos mais distantes. Considerando os últimos acontecimentos na agenda interna e externa, muitos apostavam (alguns ainda apostam) na manutenção da curva fechada (recuo das taxas futuras).

O mercado poderia estar agindo contra a lógica ou mesmo sendo irracional para alguns, mas o fato é que existe justificativa para tal movimento. Primeiramente, importante ressaltar que a ponta longa em praças desenvolvidas parou de abrir e começou a fechar, ou seja, as taxas pararam de subir e agora estão cedendo. 

Com o recuo nas taxas, os investidores e players globais conseguem surfar em bonds na ponta comprada. Portanto, um importante segmento de mercado que estava vendido, passou a ficar comprado. Nos Estados Unidos, a taxa de 10 anos do título do Tesouro saiu de 2,94% para 2,80%. No Reino Unido, a taxa de 10 anos do título do Tesouro saiu de 1,67% para 1,40%. Na Alemanha, a taxa de 10 anos do título do Tesouro saiu de 0,72% para 0,52%.

O capital tem de sair de algum lugar para que os investidores e players globais possam especular a favor da curva nessas praças. Como as bolsas de valores em várias países (principalmente desenvolvidos) estão em retomada ascendente, após um tombo muito forte neste início de ano, é possível imaginar que o racional predominante está em manter posições em ações onde há upside mais nítido a curto prazo e queimar gordura onde há ganho acumulado em praças que estão brecando.

Rússia e Brasil são bons exemplos de praças melando onde possivelmente existe gordura para ser queimada. O Ibovespa subiu muito nos últimos meses e, na recente correção global, passou praticamente liso. A ponta longa brasileira se manteve fechada, enquanto as taxas de vários outros países (desenvolvidos e emergentes) estavam subindo.

Os russos levaram a pior. A bolsa da Rússia fechou em 1.088 pontos nesta terça-feira, após registrar 1.399 pontos no mês passado. A taxa de juros do título do Tesouro russo de 10 anos saltou de 7,01% em março para 7,30%. Não houve nenhuma mudança drástica no cenário macro local, o mercado pode estar apenas embolsando lucros onde existe muita gordura. Bom lembrar que em 2015 este mesmo título do Tesouro russo chegou a pagar 16,50% e a bolsa de valores foi negociada aos 600 pontos em 2016.

Também em 2015, o título do Tesouro brasileiro de 10 anos chegou a pagar 16,70%. O Ibovespa bateu 37.000 pontos em 2016. Nós também temos gordura para queimar. É exatamente isso que os estrangeiros podem estar fazendo aqui também. A B3 informou que o saldo de investidores estrangeiros está negativo em 1,012 bilhão neste ano, um forte revés após o saldo positivo acumulado no início de 2018.

A diferença é que, na Rússia, não há fluxo comprador local suficiente para sustentar a fuga dos estrangeiros, o que tem refletido na queda do índice acionário. No Brasil, o investidor pessoa física, bem como institucional, como revela a B3, está com saldo positivo acumulado, fazendo o contrapeso que tem sustentado a pontuação do Ibovespa.

Esse contrapeso não existe, ao menos por enquanto, no nosso mercado de títulos da dívida soberana. A taxa de juros do título do Tesouro brasileiro de 10 anos subiu de 9,44% no mês passado para 9,85%, voltando a se aproximar do patamar psicológico de dois dígitos.

Isso significa que o investidor local (seja pessoa física ou institucional), a nível geral, parece não enxergar potencial de ganho na ponta longa, até porque existe o receio com a situação fiscal. Como os estrangeiros estão usando possivelmente a gordura para aproveitar o fechamento das curvas em outras praças mais seguras, a pressão vendedora tem sido bem maior do que a pressão compradora no Brasil, provocando disparada das taxas de juros futuros.

Será difícil fazer o estrangeiro mudar de ideia enquanto a ponta longa estiver abrindo no Brasil e fechando lá fora. Para fechar essa curva no Brasil, precisaríamos da ajuda do investidor pessoa física e institucional local, ou contar com a sorte. E para os locais ajudarem no fechamento da curva, um pingo de esperança no quadro fiscal deveria surgir no horizonte. Capiche? Ao contrário da taxa básica, juros futuros não caem no grito.

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